PE“冰封”新三板

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“我很吃惊，新三板暂停PE挂牌的消息刚开始传的时候，我觉得是假的。”杨勇（化名）说。杨勇是一家注册地在华南的投资机构的合伙人，他具体负责该机构挂牌新三板的准备事宜。

“市场上大多数创投机构都在做相应的安排，只是各自进度不一样。”杨勇说。

为了挂牌，杨勇所在的机构已经完成了高管团队的股权激励安排，正在进行中的还有融资和股改。

2015年12月25日，证监会新闻发布会上证实了此前流传广泛的监管机构叫停PE挂牌新三板。这给正在热火朝天准备挂牌新三板的PE们当头一盆冷水，那些准备挂牌新三板的PE机构人士已经在朋友圈里“哭晕”。

当晚，消息一经证实，杨勇颇感意外，认为监管机构的这个动作改变了新三板此前给人较为市场化的印象。对于新三板这个新兴市场，注册制是其区别于主板市场的最大特征，杨勇也信奉这个板块的市场化导向更强，这次监管层做出的决定，他感到不仅仅是出乎意料，更多的是焦虑。他对说道：“这次这样做了，不知道下次又会有什么监管政策出来，手闲不住让人担心。”

先行者

大约在4个月前，杨勇的团队开始实施股权激励的具体安排。“老大想明白股权怎么分，下面的执行就好，我们因为涉及到股权变更、鉴证等事宜，前前后后花了四个月左右。正常情况下不需要那么长时间。”杨勇回忆起当时的情景。

距离北京同创九鼎投资管理股份有限公司（下称“九鼎”）已经一年有余，它是PE挂牌新三板的首例，其挂牌后的天价成交惊呆了当时金融界小伙伴。此后中科招商投资管理集团股份有限公司（下称“中科招商”）、深圳同创伟业资产管理股份有限公司（下称“同创伟业”）等等相继登陆新三板。Wind数据统计显示，截至2015年12月21日，新三板共有20家以资产管理业务为主营产品的机构挂牌。

2015年12月25日，在国新办举行的国务院政策例行吹风会上，证监会副主席方星海证实了监管层叫停私募股权投资机构挂牌新三板的说法，还表示不仅暂停了挂牌，同时暂停了融资。

方星海在会上表示，2015年以来，私募基金管理机构，在新三板市场上，频繁融资，融资金额和投向引起了社会广泛关注和质疑。需要加强对此类私募基金管理机构的监管。暂停私募基金管理机构在全国股转系统挂牌和融资之后，将对前期融资的使用情况开展调研。证监会市场部主任霍达补充表示，PE本应服务于实体经济，但是，私募机构在新三板挂牌融资后，资金是否流入了实体经济，这个问题还需要梳理一下，进一步研究论证。

监管层在谈论暂停PE挂牌新三板的政策指导，特意提到PE机构服务实体经济的作用，随即市场有推测可能与某些创投机构在募集巨量资金及资金使用上有关。

比如，进行了巨量资金融资的中科创和九鼎。截至目前，中科招商自挂牌以来共进行了四次定向增发，共计募集资金总额约为109亿元，九鼎共进行了三次定向增发，共计募集资金约为158亿元。

其中，中科招商自挂牌以来，其通过全资子公司中科汇通股权投资基金有限公司（下称“中科汇通”）增持二级市场公司股票共公告11次，截至目前，其手上持有占有绵世股份总股本5.01%的股份，丰乐种业5.01%的股份、宁波富邦5.01%的股份、赞宇科技5.01%的股份、沙河股份10.01%、朗科科技股份总股本20.0104%、国农科技10.01%、宝诚股份10.04%的股份，天晟新材5.01%的股份，鼎泰新材10.01%的股份，北矿磁材10.06%、海联讯5.01%、祥龙电业5.01%、大连圣亚5.01%的股份等。

而九鼎自有一套打法，欲打造综合金融服务平台。昆吾九鼎投资管理有限公司（下称“昆吾九鼎”）出资设立九泰基金管理有限公司、对天源证券增资并取得了控股权、设立九鼎国际GP公司投资美国房地产及美国私募股权基金、收购富通香港这家保险机构、收购中捷保险经纪股份有限公司，收购多家保险机构，通过增资控股券商牌照、设立公募基金管理机构等等。相比其他挂牌PE，九鼎和中科招商在资本市场动作频频，其公告多出好几页。

后来者

监管部门突然“泼冷水”让一众准备挂牌的PE机构一下子就冷了下来。在杨勇看来，其最担心的是“一级市场的股权投资是长期投资，特别需要一个稳定的政策预期。”杨勇说，“当然，不论政策怎样，我们股改和融资还将继续进行。”

全国中小企业股份转让系统披露的数据显示，目前有21家在审申请挂牌的投资机构，君联资本、中信资本股权投资股份有限公司的身影显现其中。据悉，此前盛传，对于已审核通过尚未挂牌的项目，股转系统须请示证监会处理意见；其余在审项目暂停，何去何从尚需等待。这些在审项目目前也暂停了挂牌进程，给后来者心里蒙上了阴影。一位接近华北某家在审创投机构的人士说：“他们现在很郁闷，不愿意接受采访。”

“对PE来讲肯定不是什么好事，还是希望放开。新三板是一个融资渠道，PE跟其他公司一样都希望能在这里挂牌融资，包括以后的转板上市，是资本市场的一个组成部分。”上述沪上投资机构人士强调。

国内目前股权投资基金的出资人多为个人，保险资金投资股权的政策刚刚放开，学校募捐的基金在国内投资股权几乎是空白。“国内LP不太成熟，追求短期利益，这两年什么热炒什么。”华南地区一位资本市场人士提到。

杨勇表示，“机构进行融资，解决一定比例上的自有资金，如果自有资金太少，有些业务做起来是有一定难度的，机构经营良好会使整个行业进入一个良性循环的过程。”

自九鼎挂牌后，首创LP基金份额置换上市之后的股份，后来者纷纷效仿，这种做法在上述华南资本市场人士看来，“PE是投项目，通过8-10年得到一个长期回报，现在通过资本市场提前将预期进行了折现，”但是他也提出了自己的质疑，“挂牌之后，LP变成了股东，变相的完成了LP份额的流动，LP的投资门槛也降低了，这种方法不是变成众筹了么？但目前还没有法规规范。”其认为此次监管政策祭出的核心既在于此。

“PE在国外叫private equity，LP是特定投资人，重点是符合资格的投资人，新三板算是半公开市场，在界定上，所有买股票的是不是特定投资人？”他反问。

杨勇也表现出了这样的疑问，但他透露，其接触的几家挂牌的PE机构，LP和投资机构商量如何相互定价的问题。“当初LP投了1000万，几年之后连本带息，按2000万折算成股权，实际上LP拿的不是钱，是2000万的股权，10个亿2000万股权占比和100亿2000万股权占比，明显是不一样的。”

如果没有监管新政，PE投资机构不会像现在这么郁闷。当然申请挂牌新三板的PE还是会纷至沓来，实际上，PE挂牌新三板最直接的需求就表现为其融资需要，但是“资本市场平台如果只用来做PE流动性是浪费了一点。”上述华南资本市场人士评论。

“优秀的PE挂牌新三板既可解决资金来源问题，又可结合一定高的市盈率，解决期限压力等问题，对于募资来讲形成一个很好的良性循环，对于回报来讲，不光靠业绩回报，股价也是一个很好的回报方式，只要有持续的盈利能力、管理能力，好的PE资本化是一条快速发展之路。”三行资本的创始人孙达飞表示。

杨勇心里一直想着新三板市场不要像A股市场那样，希望有个稳定的政策环境。