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小米CDR为何急刹车:估值压力与监管层的最新顾虑

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小米CDR为何急刹车:估值压力与监管层的最新顾虑

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证监会和小米集团共同度过了一个不寻常的端午节。

节前一天的深夜,证监会发出关于节后第一天对小米CDR发行的发审委会议公告。但有望创造12天过会超级速度的小米,却在6月19日一早,发布公告称“经过反复慎重研究,决定分步实施在香港和境内的上市计划……推迟召开发审委会议审核公司的CDR发行申请”。

三天的假期时间,到底发生了什么,让原本被视作当下监管最大手笔的CDR出现大反转?

接近监管层的知情人士对《棱镜》透露,小米临时撤回CDR申请主要是彼此的需求没有在短时间内谈拢,由于担心小米CDR的估值压力,因此证监会想等港股的估值迈入合理区间再做定夺。“监管部门事前已做好沟通,小米发了撤回公告后,随即证监会就发布声明表示尊重。”

回望两周前,为迎接国内资本市场曾经错过的新经济“独角兽”的监管层,以闪电般速度发布关于CDR制度建设九份配套文件。当天下午,在证监会办公地富凯大厦旁守候的小米团队,即按照要求提交CDR发行申请文件。

《棱镜》获悉,小米此前计划,在登陆H股的前一天或同一天,在A股同步发行CDR。

“一切都太快了。”一位北京投行人士慨叹,尤其在小米已经通过港交所上市聆讯、有确切的IPO时间后,监管层几乎一路绿灯来迎接“CDR第一股”,力争实现与港股IPO同步发行,“这其中面临的不确定性太多,比如小米700亿美元的高估值问题,比如A股市场目前的宏观环境等,因此在狂奔中刹车,对小米和A股市场来说,未尝不是一件好事”。

小米按下暂停键的另一端,因CDR而专门设立的六家公募战略配售基金,也在牵动着市场的心。6月19日,是这六只基金在向全国社会保障基金、企业年金和职业年金等特定机构投资者发售后,正式结束募集的日子。《棱镜》从多家基金公司获悉,6月21日,六大公募将发布成立公告,基金正式成立。但小米CDR的暂缓,让即将成立的战略配售基金短时处于尴尬状态:没有战略配售额度,初期或将以债券为投资标的进行建仓。

这也意味着,至少在短时间之内,在过去两周内希冀于基金高额回报的投资者们,不得不降低预期。

监管与小米的“双方妥协”

“公司经过反复慎重研究,决定分步实施在香港和境内的上市计划,即先在香港上市之后,再择机通过发行CDR的方式在境内上市。为此,公司将向中国证券监督管理委员会发起申请,推迟召开发审委会议审核公司的CDR发行申请。特此公告”。

6月19日一早,小米发出的公告,让一度认为小米将在当天顺利过会的市场愕然。

对此小米给出的口径是,推迟CDR发行,主要原因在于考虑到境内资本市场环境的不确定性,加上CDR本身又是一项创新举措,为了更有质量地发行,决定暂缓启动CDR发行申请,后续择机重新启动,以保障各方权益。

而据接近证监会的知情人士称,小米临时撤回CDR申请主要是彼此的需求没有在短时间内谈拢。“监管部门事前已做好沟通,小米发了撤回公告后,随即证监会就发布声明表示理解。”

他透露,首先,监管层推进CDR的发行需要有一个良好的市场运行环境,但目前并不存在。

6月19日收盘,沪深两市指数连创两年新低,大型独角兽—工业富联跌停收盘,四个交易日蒸发近千亿市值,开板之日放出150多亿交易巨量,该笔资金已浮亏30亿元。半年前费尽周折星夜兼程回归A股的360,股价已经腰斩。

这表明,投资者对于独角兽和高科技公司的风险偏好正在发生变化。

6月14日,小米更新CDR招股书,并于当天收到证监会的反馈意见。根据6月14日披露的最新版招股书,小米本次拟发行的CDR基础股票,将占CDR和港股发行后总股本的比例不低于7%。

如果小米定价在700亿美元,那么CDR融资规模则超过300亿人民币,对于目前成交清淡的A股,杀伤力不言而喻。

他表示,目前A股市场波动较大,小米的巨额融资对于大盘而言,无疑具有流动性的溢出效应,因此暂缓发行也是考虑到A股市场的流动性不足问题。

估值成核心问题

自小米传出港股IPO消息以来,估值一直是躲避不开的核心问题。究竟应该按照硬件企业,还是按照互联网企业来进行定价,市场机构分歧巨大。

在发审委对小米CDR发行长达30页的反馈意见中,直指关键问题,作为一家主营收入为硬件的公司,估值如何对标互联网巨头?

一名投行保代质疑道,作为移动终端生态的巨头,苹果享受的都是一家硬件公司估值,小米如何坐享科技互联网公司的高估值。

他透露,虽然此前CDR新规要求交给市场来询价,但前不久的培训会上,证监会要求参与的机构投资者必须出具研究报告,并通过主承销商向监管部门报送,证监会和证券业协会将进行检查考核。

“最终的定价其实还是需要和监管层商榷的。”这也导致了监管层在小米的估值上立场比较坚定。

6月19日,在小米发出撤回CDR申请后,腾讯《一线》独家披露,接近证监会的人士称,由于担心小米CDR的估值压力,因此证监会想等小米港股上市后,其估值迈入合理区间再做定夺。

有投资者疑问,为何不学习工业富联,让小米CDR先行过会,然后发行部门再根据市场情况控制发行节奏?

3月8日,工业富联顺利过会,彼时中美贸易摩擦渐起,直到5月11日,才拿到IPO的正式批文,历时一百天。“富士康当时那么长时间没拿到批文,就是为了等待一个较为稳定的市场环境。”一位工业富联的参与方表示。

上述投行保代分析,一是发行部门对于小米CDR的估值仍有疑虑,还存在诸多博弈的变数;第二,如果小米CDR过会,即便没有立即拿到批文发行,但对于目前脆弱的市场信心,是一个偏消极的信号预期。

香港市场同样处于分歧之中。在小米搁置CDR之后,德勤中国全国上市业务组联席领导合伙人欧振兴,在当日的记者会上评论称,小米搁置上市的是因为监管机构对小米的估值和定价,较之前期望有落差,担心小米IPO的高估值产生较大溢价,导致后续CDR的价格波动较大。

欧振兴认为,小米作为内地首个发行的CDR,监管机构需要它估值合理,暂时搁置小米的CDR上市,可以待小米在香港上市一段时间,股价稳定下来,找到一个较合理的估值,这是更好的做法。

德勤中国全国上巿业务组联席领导合伙人纪文和认为,CDR是国内市场的重大改革,所以首个CDR一定要慎重推行,定价谨慎也属正常,而且根据市场消息来看,小米上市的定价并不低,在香港上市后,把股价先稳定下来再发行CDR,也可以增强国内投资者对CDR改革的信心。

战略配售基金怎么办?

小米CDR按下暂停键同时,市场的另一个关注点在于,两周以来发售火爆的战略配售基金怎么办?

这些基金成立的初衷,是为减轻CDR发行对A股市场带来的资金冲击。六只战略配售基金背后的六大公募分别为易方达基金、嘉实基金、招商基金、南方基金、汇添富基金和华夏基金。

该产品全称为3年封闭运作战略配售灵活配置混合型证券投资基金(LOF),封闭期为三年。

“战略配售”是“向战略投资者定向配售”的简称,该方式以锁定持股为代价获得优先认购新股的权利,赢得其他绝大部分投资者所没有的投资机会。根据中国证监会最新一次修订的《证券发行承销与管理办法》,首次公开发行股票数量在4亿股以上的,可以向战略投资者配售股票,并规定战略投资者不参与网下询价,且应当承诺获得本次配售的股票持有期限不少于12个月。

值得一提的是,六只基金获批时,每家产品的募资规模的上限是500亿元,下限是50亿元。不过,到了募集开始时,监管层的窗口指导要求六只基金分别不超过200亿元,以避免规模过高引发的问题。

6月19日,是这六只基金在向全国社会保障基金、企业年金和职业年金等特定机构投资者发售后,正式结束募集的日子。《棱镜》从多家基金公司获悉,6月21日,六大公募将发布成立公告,基金正式成立。

但小米CDR的暂缓,让即将成立的战略配售基金短时处于尴尬状态:没有战略配售额度,初期或将以债券为投资标的进行建仓。至少在短时间之内,在过去两周内希冀于基金高额回报的投资者们,不得不降低预期。


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