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SoFi估价13亿美元:名副其实还是泡沫一场?

据报道,继Lending Club成功上市之后,另一家P2P借贷公司SoFi也将在未来几个月内递交IPO申请材料。SoFi创立于2011年,专注于学生再融资贷款领域,目前也开发了其他消费者信贷产品。在最近的PE融资轮中,该公司估价13亿美元,约为账面价值的四倍左右,也是一般IPO投资者对这家发展迅速的、无担保交易借贷公司出价的数倍。但是,这个估价并不可靠,因为SoFi面临不小的竞争风险和表内风险,威胁到其业务增长,当风险发生时投资者将会遭受大量损失。

即使SoFi初出茅庐,规模不大,股本回报率也不乐观,但是在计划IPO上市之前,SoFi四倍于账面价值的估值仍然反映了该公司相较于其他借贷公司的显著优势(如富国银行1.7倍于账面价值的估价)。在我看来,这个溢价可能在IPO前会继续增加,因为市场对SoFi维持贷款发放量和稳定现金流保有很高期待,具体说来,这源于SoFi的两大价值定位

首先,比起美国政府和传统银行或专业银行的利率,SoFi的学生贷款利率更低。该公司对低风险借款人(FICO信用分700以上,现金流自由)尤其重视,希望尽最大可能开发这个1.2万亿美元市场的巨大潜力,并最终研发出统一的定价模型,同时弥补美国政府过去十年禁止的“政府再融资”高利率贷款的市场空缺。

其次,这种“贷款并证券化”的成规模低风险业务不仅能帮助公司拓展多项业务(个人贷款,信用卡贷款,抵押贷款),同时也能避免股东权益遭受损失。确切地说,这个模型使得第三方投资者得以进行专门的学生贷款,并获得一个“核心”利率(目前固定利率贷款为4%每年,可变利率贷款为LIBOR+2.25%每年),并根据合并贷款损失调整。因此,该模型能帮助SoFi把“所有”风险贷款转移给第三方投资者,不受风险影响地达到高增长率。

我认为,这种价值定位在一定程度上偏离了SoFi面临的竞争风险和表内风险,这些风险很有可能使SoFi的增长放慢脚步:

就第一个价值定位而言,“通用”定价策略以及对高成本FFELP(联邦家庭教育贷款计划)政府再融资的禁止,还有其他加速了SoFi近年来迅速增长的贷款,这三者可能都面临着改变,对SoFi未来发展会产生一定的阻力。

对于SoFi这样的P2P新玩家来说,除了来自CommonBond等其他P2P平台愈发激烈的竞争,大型货币中心银行如富国银行 ,也开始通过降低高信誉学生的贷款再融资利率来巩固市场份额。同时,小型银行也积极应对竞争威胁,DRB银行就开始提供比SoFi利率更低的再融资贷款(例如20年固定利率贷款不超过1%)。这样看来,SoFi将来面临的竞争压力只会更大。

另外,美国国会正在讨论一条减少市场可贷款池的法案,将对SoFi这样的再融资公司产生影响。该法案(“Bank on Students Emergency Loan Refinancing Act”)要求私人和国家学生贷款人向联邦政府对他们的高成本贷款(发生于近十年来利率远高于当前的时候)进行再融资。如果国会通过这条法案, SoFi等公司要维持高增长恐怕是举步维艰。

虽然SoFi将自己定位为P2P借贷平台,但考虑到其低风险的经营模式,有时候它更像是一家银行,承担着借款人和贷款人间促使交易完成的“委托人”角色。第三方投资者在网站上对某个贷款“池”进行融资时,同时通过“信贷挂钩票据”对SoFi放贷,而SoFi通常会规定一个“五年期”的票据期限。然后SoFi利用票据的收入来发放贷款,到期后借款人直接把钱交给SoFi,而不是第三方投资者。

但是,经营模式并不意味着低风险。尽管SoFi将与贷款相关的“信贷风险”风险转移给票据认股人,仍然存在着“时间风险”和“再融资风险”,因为它使用了期限为5年的固定利率负债,对期限为5至20年的固定利率资产进行融资。虽然这个资产负债缺口会使短期盈利在一个利率下降的环境下增加(得益于SoFi撷取了长期贷款的“期限溢价”),但也暴露了该公司逐日盯市的贷款业务量损失,以及利率升高时的债务再融资风险。因此,我认为SoFi绝不是一家低风险公司。

此外,基于SoFi“贷款并证券化”模型产业的体量,即使该公司的学生贷款组合不必遵守美国证监会最近规定的5%“风险自留要求”,SoFi近期上线的其他贷款产品就不能幸免。因此,SoFi将会需要权益资本注资来保障增长,或快或慢取决于证监会规则何时生效。

总的说来,一方面SoFi作为一家新兴公司创造了价值,且有望创造可观的收益,另一方面,投资者也需要对这家高增长的互联网金融公司持审慎态度。SoFi本质上只是一个融资借贷平台,在IPO上市之前不可被它的估价冲昏头脑。

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陈诗雅特约译者

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