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众筹作为一种兼具低成本和高效率的新兴融资方式,与房地产行业的大额融资需求有高度的契合性,房产众筹模式因此而发展势头迅猛。本文将结合国内外房产众筹发展现状,对房产众筹商业模式作出类型化的分析,探讨其中涉及的法律问题,以期使这种商业模式能够在我国健康发展,更好地发挥其效用。

众筹以惊人的速度席卷房地产行业,成功吸引到来自各方的眼球。这种互联网+房地产+金融的跨界模式既降低了地产商的营销成本、解决了其融资困难,又满足了房地产投资者的投资需求,还促进了新兴网络平台的发展,带来了多方共赢的效果,具有商业上的合理性,但其中涉及的法律问题也亟待明晰。

一、何为房产众筹?

美国网站Fundrise在2012年12月率先将众筹的概念植入房地产,诞生了"房产众筹"模式。房产众筹可以简单理解为与房产相关的众筹项目,指房地产开发商将房地产开发项目放置到网络众筹平台上,经过网站注册的投资者登录平台浏览相关信息,寻找感兴趣的房产项目进行投资,当筹资金额达到预期目标时众筹项目宣告成功,所筹得的资金将被打入指定账户,投资者自此将收到有关项目进展情况的最新消息,最终促成房地产项目的建设,获得该房产的所有权或者获得投资收益的现金分红如租金等。这种参与人实质上获取财产权、对项目的高参与度和对管理信息的知情权是其与房地产金融的另一热点REIT(Real Estate Investment Trust,房地产投资信托基金)的主要区别。

纵观国内外房产众筹发展现状,房产众筹包括众筹买地、众筹买房、众筹权益等,涉及的房产项目包括海外房产、旅游地产、商业地产及住宅公寓等。而从认筹人最终从项目中获得的回报来看,房产众筹可简单分为消费型房产众筹和投资型房产众筹,因而可以说房产众筹是一个集消费与投资于一身的新型商业模式,给了有意置业或投资房产的公众更多选择的空间。

消费型房产众筹项目的认筹人旨在获得房屋建成后的产权,这看似是一种消费行为,但因众筹模式本身的"去中心化"(即省去了中间环节的一系列成本)特点,这种行为在本质上也具有一定的投资属性。开发商在立项之初提前锁定"购房人",并利用"购房人"的认筹资金来支持房屋开发建设的过程,使房产众筹很可能颠覆传统的"立项--设计--施工--验收--交付使用"房地产开发模式,成为一种商业创新,但同时也面临着对传统审批流程规定的违反。而投资型房产众筹则针对旨在获得投资份额上收益(如转卖差价的分红、租金收益等)的投资人而设计,这解决了房产投资金额庞大的问题,不失为一种好的投资方法,具备商业上的合理性。但其面临较大的市场风险和项目发起人擅自发行股票的监管风险,法律上的合规性仍值得探讨。

二、房产众筹商业模式类型化及法律问题初探

此部分将结合国内外房产众筹的现状,对其中较为典型的几种模式涉及到的法律问题进行分析。

(一)消费型房产众筹--以预先团购式为例

消费型房产众筹,顾名思义,指基于投资者的消费目的而发起的房产众筹。这种消费目的并非一定限于对房产的刚性需求,只是从本质上来说,认筹者认筹的目的在于最终享有房屋的所有权,而不是为了获取一定比例的投资收益。这种模式的典型代表是"预先团购式"房产众筹,除此之外,以获得房屋产权为目的的众筹建房也当属此类,但受制于我国房地产开发流程的严格审批,众筹建房目前可发挥的空间并不大,因此,本部分以较为典型的"预先团购式"房产众筹为例进行分析。

1、模式介绍

所谓"团购",就是团体购物,消费者通过联合起来,加大与商家的谈判能力,能够求得购买商品的最优价格。同时,根据薄利多销的原理,商家也愿意给出低于零售价格的折扣和单独购买不能得到的服务,以期扩大销售市场和提高营业额。有些房产众筹项目中涉及的房产是理想化或者是在建的项目,还不能称之为商品,甚至因为其往往在地产商拿到房屋预售许可证之前发起而连"预售"都不能构成,只能说是对房产建成后的团购名额的提前预定,因而叫做"预先团购式"。这种模式更多地是为了满足市场上对房产的刚性需求,但因其优惠幅度较大,也不排除相当一部分人因看好房产的升值空间而选择认筹。而对于地产商而言,利用折扣期房把营销前置,在项目开发前期就可以获得充足低廉的运营资金,可以达到降低融资成本的效果。

按照众筹模式的划分,此种模式基本上可归为预购(回报)型众筹,提供资金的公众不以获得未来投资回报为目的提供资金,虽未明确为产品(房屋)预购(或者是预定),但付款人的目的在于项目成功、获得产品(房屋)消费。区别于普通的预购(回报)型众筹,房产众筹项目中的"产品"是价值巨大的房屋,并且与普通商品不同,房屋的预售需要严格符合国家相关法律法规的规定,因此,对于预购(回报)型一般产品的众筹参与者来说,他们筹得的是产品本身,而对于预购(回报)型房产众筹的参与者来说,他们往往筹得的只是享受优惠购房资格的"期权",只有待到项目进行到一定阶段符合房屋预售条件时,众筹参与者也就是期权权利人才有权行使期权,缴足房款,以优惠的价格获得房屋产权。这种对"期权"的众筹并不影响其归属于预购(回报)型众筹,因为对于大多数认筹人来说,行使期权以优惠的价格获得产权才是他们的最终目的,只不过这种目的的实现被现有政策切断了。

2、法律问题

(1)对房屋预售规定的规避?

不同于普通商品,房屋作为不动产,其从开发建设到销售都要受到国家的严格管控,认筹人预先支付的一小部分资金能否理解为预付的房款?如果答案是肯定的,房屋在未达预售条件的情形下收取房款,则涉嫌违反国家关于商品房预售的有关规定。

我国《城市房地产管理法》第45条规定了商品房预售应当符合的条件:(1)已交付全部土地使用权出让金,并取得土地使用权证书,土地使用权未经抵押;(2)持有建设工程规划许可证。开发商如果违反城市规划自建商品房并将其预售,将会使善意购买人遭受严重损失;(3)按提供预售的商品房计算,开发商投入开发建设的资金应达到工程建设总投资的25%以上,并已经确定施工进度和竣工交付时间;(4)已经同金融机构签订预售款监管协议;(5)已经向县级以上人民政府房产管理部门办理预售登记,取得商品房预售许可证明;向境外预售商品房的,应当同时取得向境外销售的批准文件。据此,只有同时满足以上条件,地产商才有预售商品房的资质,才有合法依据收取房屋预付款。

综合以上规定,开发商满足预售条件的最早时间点为第三阶段中,开发商投入开发建设的资金达到工程建设总投资的25%以上,并已经确定施工进度和竣工交付时间时(工程约进行四分之一时)。因此,以此为节点结合房地产开发的各阶段,预先团购式房产众筹在法律上合规和可操作的安排建议为:

A.在立项之前,因不确定因素过多,在此模式下不应作出任何筹资安排;

B.自立项到取得预售许可之前的阶段,可以融资为目的发起众筹,但筹资金额应与该优惠购房期权的价值相匹配,不能过高超出该期权价值或接近于房屋的全部价值,否则会构成提前预售、变相买卖商品房。当然,这里存在期权价值如何确定的问题,在这一点上,这里的期权价值与平常所说的"定金"相似,可以结合市场供需状况参照确定为总价的5%-20%较为适宜。除此之外,还应当注意资金的第三方(银行)托管,绝对避免开发商与认筹人的直接资金往来,以区别于房屋价款的给付;

C.自预售许可到销售许可阶段,可以房屋的全款为筹资金额发起,但应按照《城市房地产管理法》第45条第4项的规定同金融机构签订预售款监管协议,以保障预售阶段资金的安全;

D.获得销售许可以后,可以房屋的全款为筹资金额发起,但这时开发商已经不涉及到融资的问题,众筹平台仅仅起到了一个连接作用,更倾向于营销式的团购,而不再是传统意义上的众筹。

(2)资金安全吗?

资金安全主要包含两个方面,一是投资者认购了一个购房期权,到期如果不选择置业,能否收回认购期权本金的问题;二是平台本身是否会对认购的资金安全作出担保以及是否会挪用资金用作它途的问题。

众筹在我国发展迅猛,平台资质和水平良莠不齐,外加目前监管上的缺失,筹集到的资金往往缺乏安全保障,因此,对平台和第三方资金托管单位资质的严格审查显得格外重要。

(3)如何防止合同欺诈?

由于房产众筹项目都是线上公开进行的,是对未来的投资,平台对房产项目的信息披露是否准确、各项描述是否真实是保障投资者权益的关键,在目前监管缺失的前提下,平台的自律显得格外重要。以平安好房为例,其对上线的所有地产众筹项目都有严格要求,专家评审委员会由财务、金融、法务、审计专业人士组成,会对众筹人或机构资质、信用、背景、预期收益、还款能力评定、有无担保、法律风险等进行审核,只有全部审核通过众筹项目才能上线。目前项目审核通过率严格控制在20%以内,这在一定程度上有助于欺诈的防止。

而在国外,以Realty Mogul为例,关于项目的地点、投资房产的类型和收益模式,RealtyMogul平台上会给出详细的投资和收益数据,用图表化的直观模式呈现给客户。未来还将通过连接LinkedIn上的房地产公司数据,为用户提供详细全面的房地产资料并且将会扩展业务帮助用户能参与所有地区的房地产投资。RealCrowd是另一个知名房地产众筹平台,创始人把自己合作的房地产信息放到这个网站上,其中包括房产的基本信息、法律文件和尽职调查,让不同数额的受信投资人可以在上面挑选并投资,在这个过程中,该平台还提供在线交流的机制,未来也打算做成App来让在RealCrowd上的买卖双方随时保持联系和交流。这些看似细微的做法能够达到信息披露充分、实现信息对等从而防止合同欺诈的效果,值得借鉴。

(三)投资型房产众筹

投资型房产众筹,指认筹人基于投资目的认筹的房产众筹项目,旨在获取现金分红等一定比例的收益,包括房产贷款众筹和房产股权众筹两种。

1、房产贷款众筹

(1)模式介绍

房产贷款众筹,简单来说就是让投资者筹钱借给借款人,而这笔借款是有房产作抵押担保的。目前这种模式在国内还未兴起,但在美国,这种模式已经较为普遍和成熟。

(2)典型代表

图1

图2

以Realty Mogul为例(运作流程见图1、图2),所有Realty Mogul的众筹平台上的贷款,都是由房产投资公司发起的装修贷款。OCG Properties(房产投资公司)提出贷款申请,Realty Mogul与第三方审核机构WealthForge一起审核,如果审核通过则可以发起众筹,一旦众筹成功,OCGProperties会把房源抵押给Realty Mogul公司。众筹成功后,相当于投资者购买了由Realty Mogul新设的有限责任公司(Limited LiabilityCompany,LLC)发行的到期一年的本票(LLC是美国公司架构中介于合伙公司和法定公司之间的一种重要形式,拥有法定公司的有限责任并适用个人或合伙公司税法制度是其两大特点。LLC和股份公司(Corporation)一样,所有者承担有限责任。但LLC的成员拥有所有权的形式却和股份有限公司的股东不一样,他们不持有股票(stock),但是根据投资的比例持有法定权益(interest)。当他们出让份额的时候,所出让的是其拥有的interest,而不是stock。LLC通常被视为独特的法律实体,它有权签订合同、持有财产、独立起诉和被起诉。从内部管理来看,LLC的成员可以选择由全体成员管理,也可以选择由经理管理。在Realty Mogul这个案例中,LLC成立以后,Realty Mogul就会承担起管理人的角色,使投资人不必为此而烦恼),本票的年化利率是9%,最小金额是5000美元。RealtyMogul把资金交给OCG Properties对旧房做装修,并且在一年内出售。OCG Properties每个月给Realty Mogul利息,Realty Mogul每个月按照投资者所购买本票的金额,向投资者付利息。OCGProperties卖出装修后的房产后,把本金归还给Realty Mogul,Realty Mogul才会把投资本金返还给投资者。但是,如果OCGProperties在一年内没有卖出房产,投资者将拿不回投资本金。因为Realty Mogul发行的本票,限定了债务时间,一年后Realty Mogul与投资者不再是债务人与债权人的关系。如果房子在几年后卖出了,回款由Realty Mogul所有,投资者拿不回投资成本。所以,虽然房产抵押给了RealtyMogul,投资者还是面临相当大的风险。

(3)合法性探讨

在上述交易结构中,投资者持有的不是对借款人的债权凭证,而是一种"附条件的收益权凭证"(borrow payment dependentnote)。"附条件"是指平台向投资者到期给付本金和利息的条件是借款人按期还款。此外,该凭证的发行主体是平台,投资者不能直接要求借款人给付本金和利息,只对平台享有请求权。发行人将债权转让给平台以后,由平台自身向投资者发行凭证(本案中是一年期本票),而非直接的债权分销。SEC早先就投资者持有的这种凭证的性质进行了商讨,认定其本质上是一种证券,平台需要申请注册为公众公司来保证这种证券发行的合法性。因此,在Realty Mogul这个案例中,平台上的众筹项目均是通过设立一个新的有限责任公司LLC来完成的,通过SEC的官方网站可以查阅到每一个新设LLC(以Realty Mogul+数字的形式出现,如Realty Mogul 2、Realty Mogul 13等)的注册信息。

另,美国国会于2012年颁布《工商初创企业推动法》(Jumpstart Our BusinessStartups Act,以下简称JOBS法), 其中第三章就众筹的豁免对《1933年证券法》和《1934年证券交易法》进行了修订,但第三章规定目前还未生效,而SEC就此制定的《众筹条例》建议稿也在征求意见当中,JOBS法和众筹条例在未来会对Realty Mogul产生何种影响也是值得关注的。

首先,在发行人层面,JOBS法和众筹条例要求其承担披露义务,应披露的信息包括:财务报告,管理者、董事和持股20%以上股东的信息,发行人和本次发行可能涉及的风险,集资用途,目标发行额及集资的最后期限,集资达标过程中的定期通报以及披露支付给交易推广者的报酬,旨在减少发行人和潜在投资者之间的信息不对称。目前,在SEC的网站上并不能找到关于Realty Mogul的详尽披露信息,但在其官网上的FAQ专栏就相关问题有非常详尽的说明。相信在未来JOBS法第三章和众筹条例生效后,其须承担符合要求的严格披露义务。

其次,JOBS法规定,享受众筹豁免条款的必要条件之一就是交易必须通过中介进行,而中介须在SEC注册为经纪商或者"集资门户"(Funding portal)。其主要义务包括:向投资者披露涉及该证券发行风险程度的信息;对发行人的管理者、董事、重要股东进行适当的尽职调查;确保只有在实际融资额达到或超过目标发行额时,才将集资款交由证券发行人使用;允许投资者在证券发行时取消购买承诺;确保投资者在12个月内的购买量没有超过豁免限额;采取必要措施保护投资者的隐私;不对其他人提供潜在投资者的个人身份信息支付报酬;其内部人员不得与发行人存在利益联系。众筹条例在注册、信息披露、资历审查等方面对中介所负的义务进行了具体规定。中介有利于撮合众筹股权交易双方、降低双方搜索成本。现有的一些众筹网站可能会成为股权众筹市场中第一批非经纪商中介,目前已注册和将注册的传统经纪商也会进入众筹市场。网站需要就股权交易拓展资源和基础建设,经纪商需要开发网络平台,很可能促进两类主体优势互补的合作。两种类型可以增加众筹中介之间的市场竞争,降低发行人的融资成本。而Realty Mogul目前的选择是与传统的经纪商进行合作,根据Realty Mogul官方网站上的介绍,Realty Mogul与WealthForge是同盟,WealthForge是属于美国金融业监管局(FINRA)和证券投资者保护公司(SIPC)会员的经纪自营商,Realty Mogul的许多员工是隶属于WealthForge的,所有资本的筹集都是通过WealthForge来完成。这省去了一些交易成本,也能够做到合乎法律规定。

最后,JOBS法和众筹条例还作出了对集资门户的特别要求。集资门户不同于经纪商,JOBS法规定SEC和相关自律组织应为其设立单独的注册与监管规范,并禁止此类中介提供投资咨询服务、禁止其推广购买、销售、或要约购买其网站或门户上所列的证券、禁止就上述推广或售卖向雇员、代理或者其他主体支付报酬、禁止其持有、管理、占有或以其他方式运用投资者的资金或证券。因此,众筹条例要求门户提交专门的《集资门户表》进行注册,免于其依照对经纪商的要求进行注册。目前在SEC网站上尚未查询到Realty Mogul的注册信息,在未来,Realty Mogul还应专门向SEC注册为集资门户并满足其他禁止性规定,才具备开展众筹的合法性。

但由上述流程可知,这种模式是为了给现有房屋翻新增价值而设计,获得的投资回报取决于房屋翻新后的新增价值的大小及能否成功转卖,具有较高的风险,尤其是在发行本票的模式下,即便存有房屋抵押,投资者也并不掌握主动权。在整个过程中,起到主导性作用的是资金门户和新设管理公司的管理水平。而我国房产众筹模式的发展现仍处于起步阶段,流程的不完善和门户作用的有限性使得这种模式就目前而言仅具有借鉴意义。

2、房产股权众筹

(1)模式介绍

房产股权众筹,指投资者根据自己的投资额来占有相应众筹房产的份额,以获得相应的收益或回报。收益可能是租金也可能是转卖或竞拍后的增值部分,认筹人按照其所认筹的比重享受其份额上的利益,一些项目中的投资者还可以获得投票权。

(2)法律问题

股权众筹历来面临最大的问题是擅自发行股票、公司、企业债券的问题,房产股权众筹也不例外。现行《证券法》明确规定,公开发行证券必须依法报经国务院证券监督管理部门或者国务院授权的部门核准,未经核准,任何单位与个人不得公开发行证券。同时,根据《最高人民检察院、公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定(二)》第34条,构成擅自发行股票或者公司、企业债券的条件为:(1)发行数额在五十万元以上的;(2)虽未达到上述数额标准,但擅自发行致使三十人以上的投资者购买了股票或者公司、企业债券的;(3)不能及时清偿或者清退的;(4)其他后果严重或者有其他严重情节的情形。

《管理办法》明确规定股权众筹应当采取非公开发行方式,并通过一系列自律管理要求以满足《证券法》第10条对非公开发行的相关规定:(1)投资者必须为特定对象,即经股权众筹平台核实的符合《管理办法》中规定条件的实名注册用户;(2)投资者累计不得超过200人;(3)股权众筹平台只能向实名注册用户推荐项目信息,股权众筹平台和融资者均不得进行公开宣传、推介或劝诱。在满足以上条件时,可达到豁免的效果。

另根据《管理办法》:(1)为避免风险跨行业外溢,股权众筹平台不得兼营个人网络借贷(即P2P网络借贷)或网络小额贷款业务;(2)鉴于股权众筹融资的非公开发行性质,投资者应当为不超过200人的特定对象(金融资产不低于300万元人民币或最近三年个人年均收入不低于50万元人民币的个人);(3)融资者在股权众筹融资活动中负有适当程度的信息披露义务,虽未对财务信息提出很高的披露要求,但要求发布真实的融资计划书,并通过平台向投资者如实披露企业的经营管理、财务、资金使用情况等关键信息,及时披露影响或可能影响投资者权益的重大信息。

综上,要做到合规,需要满足如下条件:首先,平台应严格界定为信息中介且不得兼营P2P或小贷业务;其次,项目发起人(融资者)承担略低于上市公司要求的信息披露义务;最后,要严格把控合格投资者的审核,使所有的投资人有能力承担相应的投资风险。在此基础上的房产股权众筹模式在未来具备较大的发展空间。

四、结语

以上是对房产众筹模式的类型化介绍和分析。消费类房产众筹中的预先团购式本质上属于产品回报型众筹,因政策的特殊性与一般的回报型众筹有较大差别,看似是对优惠购房资格期权的众筹,实质上仍以行权(获得房屋产权)为最终目的,是房产众筹的一大特色。投资型股权众筹模式因其商业上的创新性和合理性,会成为未来房产众筹发展的主流,但应多加注意对其中风险的控制。

总之,房产众筹作为一种新兴商业模式,其创新性和利好性毋庸置疑,必将随着政策的开放、大众投资心理的变化和平台的不断完善而有更好的发展。

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