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余额宝是当下中国最火的在线“存钱罐”。它是阿里巴巴公司委托天弘资产管理有限公司管理的一种在线货币市场基金，余额宝的每日结算利率的年华收益一度高达6.76%，是普通银行交易账户的27倍。余额宝的规模自从去年7月份以来不断扩张，并且一举成名。余额宝吸纳了数百万用户高达数十亿的资金。在去年十一月，余额宝基金的总量达到1000亿人民币，在其发行六个月之后，今年二月其总量达到了4000亿元。余额宝的狂热也在总体上激活了货币市场基金，它拥有的资产管理权在短短九个月时间里从3038亿人民币攀升到10000亿人民币，占到了中国资产管理型基金总额的三分之一。

余额宝的成功并非偶然，在推进利率市场化进程中，它受到时间节点和金融改革创新相对较为宽松的环境的双重影响。一方面，自去年十月以来就因为紧缩的流动性政策，银行市场的利率持续走高，这导致春节之前，上海同业银行拆息率的大幅震荡。去年十二月，一周期限的同业银行拆息率飙升到了8.84%，到了两月份，拆息率为5.36%。由于90%的余额宝资金来自于协议存款，其价格变动在所难免。另一方面，存款利率依旧受到政府的监管，这与已经自由化的贷款利息有所不同。余额宝撬动了货币市场基金的概念，使得其利率与上海同业银行拆息率一样进行每日结算。超高的吸纳资金能力和强大的流动性使得余额宝成为一项无可匹敌的产品，从银行拿走4000亿人民币也就显得轻而易举。

余额宝的持续扩张事实上加速了利率市场化的进程，使银行不得不去面对利率攀升、金融创新和互联网金融发展三方面的挑战。另一方面，在这一全新的领域内，日益增长的危机和关注产生了对适当监管的需求，只有这样才能避免大规模的系统波动，从而保护投资者利益。

一、基金结构造成的严重的流动性危机

流动性危机是余额宝重要的问题之一，这主要来源于它富有攻击性的T+0交易条款，导致资产与债务之间期限错配和松散的风险控制。

-余额宝交易合同中有强制性的T+0条款，但是货币市场基金却是基于T+1，这使得余额宝必须提前一天进行支付结算。一天的差异会导致余额宝面临破产问题，尽管它设置了每天从基金赎回金额不得超过5万、一个月不超过20万的限制。

-在资产与债务之间显著的期限错配是另一个严重的问题。大约90%的余额宝资产分布在七天，两周或者是一个月的协议存款中，另外的则放在长期债券试图取得更高的收益。T+0模式下的每日结算表明，超过资金供给的资金速回可以迅速榨干余额宝的流动性，进而导致违约。

-这种冒进战略使得余额宝运用他们自己的方法估计了资金需求，它提取了5%的资金额作为额外供给，相比之下，银行的储备金率是20%。

更重要的是，作为一个典型的互联网金融产品，余额宝的流动性危机会被在线交易这一模式所迅速放大和传播。举例来说，余额宝的收益在2月12号几乎降至为零，之后这被证明是一个技术问题，但是这却导致了储户的阵痛，而且使得资金迅速流失，这反映了互联网金融的脆弱性。

二、法规和监管的严重缺位

虽然互联网金融迅速扩张，但针对互联网金融的监管主体依然缺失。目前余额宝的货币基金结算账户（settlementaccount）是由中国证监会监管，然而备抵账户（provisionaccount）则由央行监管。

互联网金融缺乏清晰的监管框架导致它不符合其新近发展部分的要求。相比较而言，隶属于银行部分的监管意味着严格的监督，而隶属于非银行部分则意味着旨在降低洗钱犯罪的目的。上述的支付宝的几种方式，余额宝的母体支付宝允许用户匿名在便利店，手机药店和邮局等之间转换资金，这往往被认为是理想的洗钱，逃税和非常规交易方式。支付宝、余额宝还有其他账户之间的转换使得监管机构极难追踪资金的来源。另外，这些产品事实上的储蓄功能同样也是在中国证监会和央行监管之外。

模糊的监管同样导致了信息披露和投资者教育方面的缺失。余额宝披露的信息仅仅包括其过去的资金流入和开户手续，这使得投资者不可能去充分了基金线下的资金状况和相关的风险。基金规模，投资范围，管理战略以及风险控制都存在缺位。公开信息的不充分会误导投资者去选择风险较小的产品，这会在不利的市场情况下导致意想不到的损失。

三、网络安全的顾虑

余额宝和支付宝账户松散的身份验证系统导致了多起未经授权的交易，从而导致了一些用户的资金转移到了罪犯手中。支付宝的密码可以用身份证号码和通过短信发到用户手机上的六位验证码在线重置。一张伪造的身份证就以来盗取一个支付宝账户，因为电信公司只需要身份证就可以重换一张SIM卡。尽管可以十分简单的找到忘记的密码进而增加用户体验，但是当大笔的现金流入支付宝中去之后，其网络系统的安全问题日渐成为检点。反观银行账户则由更加严格的验证机制保护，并且拥有更加好的信息技术基础工程。

四、余额宝能走多远？政策导向应该指向解决当下问题。

余额宝能走多远并不是问题的关键，原因是利好的市场环境不可能一直持续，它的狂飙最终会停歇下来。第一，由于中国春节之后流动性的停止，银行间Shibor（interbankShiborrates）逐渐下降，所以协议存款利率和余额宝的资金流量也会一同下降。举例来说，一周期限的Shibor在从2月1日的5.41%下降到3月3日的2.82%，协议存款利率从二月初的9%降到了三月的4%，同时余额宝的年化收益率从2月2日的6.76%降到了3月3日的5.93%。其次，其他的互联网公司和银行也纷纷迅速开始抢占市场份额。例如阿里巴巴最大的对手，腾讯发布了一款名叫财付通的产品，在发布的前四十天资金流入就达到500亿元。八个商业银行也同时通过其名下的资产管理公司发布货币市场基金产品。结果就是余额宝的市场被迅速稀释，并且成为市场中极为普通的一员。而且，余额宝并不能替代传统的银行，因为它主要是在债务来源方面存在竞争力，而传统的银行则在资本管理和债务平衡方面有着技术和经验上的双重优势。

余额宝的狂热对中国现阶段的资本市场提供了两个经验教训。第一，在一个迅速变化的现代社会，监管要及时更上革新。余额宝暴露的严重问题来源于其过快的扩张，这会对金融业产生系统性的危机。除了把他们统统取消，法律监管应该迅速跟上来防止余额宝及其类似产品的危机。正如上文中提到的那样，央行、证监会、银监会、保监会和工信部应该成立联合监管委员会，并进行跨界的监管。更加严格和尽责的监管应该尽快落实来降低由于余额宝非法交易所产生的潜在危机。支付的资本要求和备抵账户需要进行明确的界定。例如，目前货币基金的损失条款目前要求设置10%的管理费，此外超过1%的资产管理费应该增加以防止像余额宝这样激进的“冒险”行为。事实上，中国证监会在2011年发布了一个条款，要求损失准备金（lossprovisions）必须覆盖200%的实际发生利息，但是这一条款在现实中却没有被执行。如果这一条款一旦被执行，余额宝的损失准备金将会从其现有1亿元人民币上升到20亿，这会给余额宝带来更加健康的发展。除了损失准备金，对较早的协议存款不扣除罚金的条款也将要被修订，这主要是为了保障银行系统流动性管理的稳定。最后，互联网金融的消费者保护法律框架应该尽早建立，这样可以更加迅速地明确产品提供者的权责，充分披露产品的信息、结构、回报和风险，建立起保险体系，以及争议的仲裁机构。

第二，互联网金融的飞速发展事实上推动了利率的自由化。由于强烈的市场需求，互联网金融要求监管者松绑对利率的控制。另外，面对日益增长的存款利率和日渐紧缩的收益，银行必须建立一个更加有效的管理体系，存款保险制度势在必行，它可以有效降低金融市场的风险。

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