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编者按：

5月16日，乔布斯法案Title III生效，众筹市场正式对散户开放。本文编译自Amy Wan, Title III Crowdfunding Became Legal on May 16: What It Does & What’s Still Lacking。作者系Amy Wan律师事务所主要负责人，负责初创企业和众筹法律的咨询。文章上半部分见：乔布斯法案Title III 5.16号生效：进步 & 期待（一），此为下半部分。

股权众筹新形势

一、HR 4855法案

近日，美国国会议员McHenry递交了一项新的法律草案，称作“众筹修正法案’（Fix Crowdfunding Act，HR 4855），还在等待美国众议院参议院的投票。这份草案有修正案的意义，修正了Title III的若干问题，让法律更具有可行性，如经批准将得以实施。HR 4855将做出如下改动：

1. 试水

发起人可以在向律师和会计师付费之前请求预付利息。由于企业自身必须为他们无法筹集足额资金而无法覆盖交易成本或者亏损做好准备，因而合理估测一下投资者预付的利息，可使发起人在第一天免于亏损。

2. 资金上限从100万美元提高至500万美元

在McHenry的公开信中，他写道，“如今初创型公司在种子轮的平均筹资额，在大约200万美元左右。他们面对众筹法规中每年100万美元的这一筹资上限，可能不得不费用资本化，或者采取其他措施来向合格投资者募集剩余资金。从法律角度来看，成本变得更高了。”因而，资金募集上限提高到500万美元可以使交易成本更加合理，使公司可以募集到他们需要的数额。

3. 集资门户之管理与责任

集资门户平台是防御欺诈的第一道防线，但要向监管者们和投资者们证明他们能有效的识别和打击欺诈，实际上挺有挑战的。一些针对股权众筹的执法行为已经开展，例如美国联邦贸易委员会在去年6月对Kickstarter平台上一个叫Erik Chevalier的游戏开发者进行立案调查，解决了首个众筹欺诈案例。再如，美国交易委员会对Ascenergy公司提起了欺诈诉讼。

案例Tips:

该游戏众筹发起人向1246名资助者筹集了12.2万美元，承诺开发一款类似于大富翁的桌面游戏，但投资者未见到最终产品，后经调查，该发起人多次违规使用资金，涉嫌商业欺诈，被判处约11万美金。

Ascenergy公司从表面上看属于石油和天然气行业，从美国国内外90位投资者中募集了超过500万美金，但已经挥霍了至少120万美元，只有几千美元被用于支付石油和天然气相关的费用。

为了打击欺诈，许多集资门户已经打算对发起人尽职调查，对他们认可的平台才发布众筹活动。

集资门户平台有权对平台上的活动开展调查和管理，HR4855法案则通过规定一些可以拒绝的情况，同样支持了这一点。它明确规定了，集资门户有权拒绝和存在财务报表造假、遗漏重要事实、或者从事欺诈和欺骗的公司合作。这一规定将很有意义，因为集资门户平台是不允许发表投资建议和意见的（ investment advice or recommendations）；至于集资门户对众筹活动的管理到一个什么程度，被视作给出了投资建议和意见，目前尚未定论。

根据现行的Title III有关规定，集资门户的责任尚不明确。美国交易委员会在最新规定中指出:

“我们明确拒绝免除集资门户在法案4A(c)中的法定责任条款或者将其排除在这项条款之外。我们不阻止投资者之控告集资门户的私人权利。”

“We are specifically declining to exempt funding portals (or any intermediaries) from the statutory liability provision of Section 4A(c) or to interpret this provision as categorically excluding such intermediaries. We do not believe that we should preclude the ability of investors to bring private rights of action against funding portals (or any intermediaries).”

不幸的是，这让集资门户成为那些左右摇摆的交易中原告律师的靶子，特别是有发行人跑路的交易。HR 4855增加了一项规定: 集资门户将不承担有发起人的义务，除非他们故意做出虚假事实、遗漏重要事实、或者从事欺诈和欺骗行为。如果这项草案通过，那么集资门户可以松一口气了，不必承担巨大的责任和来自投资者可能的无休止诉讼。

4. 设立SPV合并股权结构表

在现行的规定中，Title III不允许设立特殊目的主体（SPV）。但是HR4855允许初创公司设立SPV使筹资更有效率。

SPV允许发行人整合多个投资人到一个实体。通常，发起人与领投人商量条款和条件之后，其他投资者等待着加入和领头人相同条件的一轮融资。这些跟投者购买SPV里的股份，这样就可以作为一个公司的合并投资者（consolidated investor）。用这种方式，发起人可以不用在股权结构表上管理着成千上万的投资者，能在生意上多花点时间，而不用花很多时间在管理一个个的投资者。一些风险投资家们也主张尽量回避冗长的股权结构表。

5. 取消未来上市注册

HR 4855建议删除证券交易法中要求公司注册和申报的规定。在针对上市公司的规定中，如果其非合格投资者数超过了500，那么该公司资产须在2年内达到2500万美元。如果一个初创公司计划筹集不超过100万美元的资金，那它必须满足从每一个非合格投资者那募集至少2000美元的投资要求——这对于非合格的投资者来书来说是一个比较高的投资额下限。

AngelList的首席运营官和首席信息官Kevin Laws对国会表示，这种申报义务“会阻止后来的投资者投资那些快速发展的公司，假设投资的话，就会迫使该公司在24个月达到上市公司的资产要求。这样下去，最需要钱发展的公司就会因为注册申报的规定而中断筹资。”

二、其他众筹相关拟议

在股权众筹现行的体制中，还有一些拟议改动受到关注。呼声较高的有，“2016支持美国创新者法案”（HR 4854），它将有助于解决“99个投资者的问题”（The 99 Investor Problem）。为了避免注册和繁重的申报要求，寻求根据乔布斯法案3(c)(1)条例注册豁免的那些公司，股东数不能超过100人。这个就会给众筹带来阻碍，因为众筹的过程依赖于大量的投资者分别进行少量投资。公司为了避免资源浪费、繁重的管理负担和管理数不尽的小投资者，往往以有限责任的形式（LLC）成立公司，和前述的SPV很类似。但是，投资者99个的限制会导致钱趴在账上，而且资金承付最多只能接受99个。

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