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科创板,改变中国资本市场原有格局

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从进博会提出科创板的规划,到证监会发布科创板的实施意见,短短数月,科创板便一路高歌猛进,活跃在社会各界的视线中。科创板是中国注册制的试验田,对企业的上市标准、交易制度、市场分工等多方面重新定义,将逐步改变中国资本市场原有的投资模式和利益格局。

科创板,将带来行业结构性调整

尽管多年来国家政策上都在倡导科技创新,但从目前A股市值情况来看,中国A股前十大市值企业均为国有企业,以银行、能源、保险、酒水等传统行业为主,而科技股的股价像过山车一样忽上忽下。A股头部市值企业集中在传统行业上,这是计划经济时代在资本市场遗留的历史惯性。相比,美国股市前十大市值企业均为民营企业,如苹果、微软、亚马逊、谷歌等,都是科技类新经济的代表。股市是全民的股市,从某种角度而言,我们整个资本市场对新兴产业的支持力度远远不够。

基于此,本次科创板明确提出行业支持方向,鼓励券商重点推荐五大行业的企业——新一代信息技术、高端装备制造与新材料、新能源及节能环保、生物医药和技术服务领域。新五类行业是产业转型阶段的新经济代表,能够大力提高生产效率和实现产业革命,科创板从一开始就定性了行业方向,这个资本板块与现有A股的主板、中小板、创业板在行业布局上有本质性区别。

从筛选企业的标准上,科创板的五套上市要求,一改过去以财务指标作为硬门槛的特点。纵观去年A股市场,天雷滚滚,截止2019年1月30日,已有30家上市公司预计业绩亏损超10亿,曾经的大幅并购扩张,到对赌失败,商誉巨额减值。审批制下,财务指标是重中之重,而商誉作为神奇的会计科目,成为调整利润结构的重要手段。从历史数据来看,A股的科技股普遍存在上市前三年和上市当年盈利良好,而随着时间推移,绝大多数企业都出现净利润率下滑的趋势,甚至有10%以上的科技股出现亏损现象。相比之下,中概股在境外上市后净利润率稳步上升,有数据显示,中概股从上市前二年到上市第七年,盈利平均值基本维持在18%到21%间波动。

单纯的财务指标,导致企业为了上市而通过各种手段来包装粉饰,虚增收入,以次充好的进入资本市场,融资套利。科创板的五套上市标准,明确了市值的重要性,市值越大,盈利要求越低,更注重企业的研发和市场情况,并通过询价方式,将企业推向市场,由市场来评估企业价值。所以,看似注册制打开上市闸门,但本质上对筛选企业的标准要比现有A股市场更严格,不是想上就能上的。

科创板,改变券商的盈利模式,引领新估值体系的建立

券商保荐机构一直在企业上市过程中扮演着重要角色,为增强保荐机构的资本约束,强化其履职担责,科创板引入“保荐+跟投”的创新模式,要求保荐机构通过旗下子公司以自有资金对新股以发行价格进行认购,跟投主体不参与询价与定价,只能被动接受价格,认购比例为2%-5%,且锁定期两年,以此促进保荐机构勤勉尽责。

这对券商投行的传统盈利模式带来新的挑战,如此一来,券商既是股票承销的卖方,又间接是市场买方。如何对拟上市企业公允定价成为关键!当前的五套上市标准,主要围绕着市值为核心,估值体系尚未有效建立,尤其是处在研发阶段或市场推广阶段的未盈利企业,在申报上市的过程中可能受到各种外力甚至不可抗力的影响,导致估值波动较大,将成为保荐机构跟投过程中的重大挑战,盈利模式变得复杂化。

从另一个角度而言,将保荐机构的利益与责任与企业发展捆绑起来,也正是引领一级市场向专业化价值投资转型,培养真正有潜力、有发展后劲、有盈利空间的企业。保荐机构跟投锁定期长达两年,能够有效防范短期套利行为。这极大地增强了创投机构参与一级市场投资的信心,逐步从Pre-IPO套利投资模式向中前期价值投资模式转变,由市场参与者共同建立公允的估值价值体系,也利于中长期资金的参与,改变当前创投基金募资冷清的局面。

科创板,对A股和新三板市场冲击有限

随着科创板相关政策推出,很多人为现有的A股市场和新三板市场捏把汗,笔者认为短期内对两个市场的冲击相对有限。

科创板的注册制处于试点阶段,原在IPO排队的企业从准备上市到排上队,也进行了至少两三年的时间,一般不会因为新板块的出现,而贸然撤材料转向科创板,毕竟两个市场的上市标准差异较大,科创板的估值和交易情况目前还不好下定论。所以,这部分企业仍然会按部就班的排队上市,接受审批制模式。另一方面,笔者认为,A股市场的存量资金不会分流太多到科创板中,据不完全统计,A股市场参与者90%为散户,不满足证券账户及资金账户的资产不低于50万元的要求。所以,短期内对A股资金分流相当有限。科创板定位为初创类企业阶段,从风险控制角度而言,仍是机构试水的市场。

对于新三板市场,截止2018年底,总市值降至3.44万亿,全年融资额604亿,挂牌企业数10691家。科创板的到来,确实让很多新三板挂牌公司感到不安,挂牌两三年依然转板无望,融资困难,同时又认为科创板是个新的机会。因此,很多人认为科创板又将抽走新三板市场的优质企业。就如之前大家担心优质的新三板企业直接IPO或被上市公司并购了,市场环境可能进一步恶化。其实,反观2018年新三板企业IPO上会43家,成功过会24家,申请撤材料的42家。这个数量对于一万多家的新三板市场影响甚微,同样,就算有几家新三板企业转板到了科创板,影响也不大。何况,科创板的五套上市标准看似硬门槛少了,但把话语权交给了市场,真正符合标准的企业为数不多。

因此,新三板市场应摆清位置,针对已有的市场结构,尽快推出精选层,并配套相应的扶持政策,激活市场流动性和融资能力,共同搭建中国多层次资本市场体系。

结语:

资本的寒冬仍在路上,据wind数据统计,2018年社会融资规模仅为19.26万亿,同比下滑14%,非金融企业中长期贷款萎缩了6900亿,实体经济面临着流动性压力。此时,科创板的推出,将增强科技创新类企业的信心,扩大融资渠道,带动经济利好。我们期待,科创板能够真正改变中国资本市场原有格局,为实体经济插上资本的翅膀,推动国内经济结构转型。

本文系未央网专栏作者刘烜宏发表,属作者个人观点,不代表网站观点,未经许可严禁转载,违者必究!

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