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8月21日，Rosenblatt Securities金融科技投资银行业务主管Dushyant Shahrawatf发表了关于华尔街投资银行业务创新的分析研究。

他提到，特殊目的收购公司（Special Purpose Acquisition Companies，简称SPAC）在2020年变得非常受欢迎，取代传统IPO成为公司上市融资的又一个新选择。20年前Bill Hambrecht首次提出"Open IPO"的概念，企业上市的模式也开始逐步转变。过去几年，企业上市的这种模式变化不断加速，并将最终改变投资银行的核心业务。

投资银行（如高盛和摩根士丹利）服务种类多样，其四大服务主要是为私营企业融资、帮助公司上市、并购和购买私募证券。这些领域近年来都有创新和发展，并共同反映了投资银行业的转变。技术创新和新兴的金融科技公司正在催生新的商业模式，假以时日，必将改变这个重要资本市场的功能。

上市创新：用市场驱动的机制来扩大银行驱动的模式

在上市过程中，私有企业长期以来一直按照传统的IPO流程和模式，聘请投资银行来承销。银行业务人员会为企业严谨地建立一份机构认购单，确定新股发行价，并在新股上市后稳定发行价。一般情况下，银行为新股确定的发行价较为保守，因此IPO价格在首日交易中会出现上涨。根据Deal Logic公司研究数据，2018年至2020年间，市场IPO首日价格涨幅为16%-19%。这是对在新股上市前承担投资风险的机构投资者的回报，但另一方面，这也是发行人有意而为的抑价发行。

除了传统的银行驱动IPO模式，企业上市还有另一种选择，即在投资银行有限参与的情况下，进行真正的由市场驱动的定价和发行的过程。

直接上市和荷兰式拍卖是两种由市场驱动的模式。在这种模式下，新股的价格由上市当日的供需关系决定，而不是由银行来精心构建机构投资者的初始认购单。通过直接上市方式进行的交易有流媒体服务公司Spotify和通讯软件公司Slack，而Palantir计划以同样的方式在2020年第三季度上市。在某些情况下，公司决定直接上市只是为了向现有股东提供流动性，并公开允许所有投资者买卖其股票，但不发行新股。由于公司没有筹集新的资金，这种特殊的直接上市形式实际上只是一个流动性事件，而不是融资事件。"Open IPO"是一种特殊的荷兰式拍卖，由WR Hambrecht & Co的创始人兼首席执行官Bill Hambrecht提出并推广。他利用这种模式让21家公司达成了上市，其中包括Google、Interactive Brokers和Morningstar。WR Hambrecht & Co进行的"Open IPO"在发行当日的价格平均涨幅为3.1%，而传统IPO的平均涨幅为16%-19%。这也是支持荷兰式拍卖而非传统银行驱动模式的主要理由，因为它将筹集的大部分资金交给了发行公司，而不是机构股东。

特殊目的收购公司（SPAC），又称空白支票公司，是一种包含融资和上市的替代金融结构。它涉及筹集资金创建一个空壳公司，然后找到估值偏低的企业，再通过该公司进行收购并上市。这种模式有几个优点，最大的优点是可以避免费用高昂且历时漫长的传统IPO过程。尽管特殊目的收购公司这一概念已经存在了十年，但它在2020年才迅速流行起来，一些知名PE公司（如Bill Ackman的Pershing Square Capital）利用它将私有企业上市。2019年，SPAC全年筹集资金量为145亿美元，而仅在2020年上半年，SPAC已筹集了135亿美元。今年采用这种模式上市的著名公司有：体育赛事平台Draft Kings、无线电力公司Nikola和商业太空公司Virgin Galactic SPCE。金融科技投资者们也在准备使用这个结构，如Ribbit Capital计划运用SPAC筹集6亿美元，将投资组合中的公司上市。而其他几家风投公司也正在考虑通过SPAC将其投资组合中的公司上市，以避免传统IPO的成本，并将其作为实现投资组合流动性更有效的方式。但一个令人担忧的问题是，私有投资组合中的投资者与SPAC投资者之间可能会出现利益冲突。

并购创新：现有银行推出交易平台及成立金融科技公司

并购咨询是最有利可图的银行业务。目前为止，它仍是需要人工投入的领域。尽管市场数据供应商（如Bloomberg、Refinitiv）和专业提供商（如Factiva、Dealbook）长期以来一直提供数据以支持并购交易，但潜在客户的开发、尽职调查和交易谈判等核心流程仍然需要大量的人工参与。但正如投资银行的其他业务领域，尽管速度较慢，技术和创新也正在改变这个领域。

并购领域的一大不同之处在于，推动变革的不是新兴金融科技公司，而是如高盛及摩根斯坦利这样的大型金融机构，它们正在进行创新并提供软件以将基本并购活动自动化。高盛刚刚开发了一个名为Gemini的并购平台，由其投资银行业务人员使用并提供给客户，以帮助他们识别出售和剥离的机会，或发现收购目标。这项服务可以帮助公司将单个业务与同行的业绩进行比较，因此像宝洁这样的大公司可以为每项业务制定战略决策，选择通过收购来帮助其增长还是进行剥离。摩根大通和瑞士信贷也推出了类似的产品，但是它们还未品牌化，也没有Gemini先进。为了简化融资流程，摩根大通和一些银行还在测试用于支付结算和其他并购功能的数字分类账技术。

还有一些创新型金融科技公司，它们正在利用技术解决并购撮合问题。Axial是一个使用算法来为中型公司匹配目标公司和潜在收购者的平台。该平台已处理了6000多笔交易，交易金额在5百万至2.5亿美元之间，平均每笔交易收取0.25%的费用，而传统银行收取的费用为3%-5%。虽然超过90%的并购交易仍涉及投资银行中介机构，但银行家的角色正在慢慢转向交易设计和谈判等价值更高的活动，而较低层次的活动正在实现自动化。与此同时，数家科技公司的并购活动完全避免了银行参与，例如Apple收购Beats、Comcast收购DreamWorks、 Facebook收购WhatsApp以及Oracle收购Micros Systems。

私募股权交易的创新：为私有企业提供流动性

随着越来越多的公司保持私有及上市用时越来越长，私募证券的流动性不足已成为公司投资者和持股人面临的一个关键问题。另一个结构性问题是，大多数散户投资者和许多机构投资者无法投资私募股权，因此他们失去了一个创造财富的关键渠道。随着创新技术的发展及为私募股权提供透明度和流动性的金融科技公司的出现，这些问题正在得到解决。2009年，SharesPost成为了第一家为私募股权上市和交易提供服务的金融科技公司。过去五年中，这个市场里出现了大量的新兴参与者，包括EquityZen、ClearList、Nasdaq Private Markets、Forge（与SharesPost于2020年5月合并）和Zanbato。Addepar和Carta还宣布计划在2020年晚些时候推出私募股权交易。

这些金融科技公司专注于改善私募市场，并正在依次解决私募股权的三个挑战：透明度、价格发现和流动性。具体如下：1）透明度：使私有公司的财务数据、经营指标和治理更加公开和标准化，使投资者能够更好地评价它们。2）价格发现：以可承受的价格创造一个市场驱动的定价环境，减少价差并提高执行率。3）流动性：吸引越来越多的发行人和私有企业股东在类似交易所的平台上上市，以提高流动性。

在私募市场领域，金融科技公司正以不同的商业模式应对挑战，它们拥有不同的成熟度，发展现状也不尽相同。达斯达克的Private Market（2015年收购SecondMarket后成立）是进展最顺利的一家，已经为230家公司完成了350个流动性项目。SharesPost和Forge的合并创造了全球最大的私募证券市场，为100多万股东完成了60亿美元的交易额。而Zanbato的模式非常有趣，它是一个机构规模的私募证券的交叉网络，并且正在迅速发展。EquityZen则通过投资基金，为合格的投资者提供上市前和后期科技公司的准入渠道。

早期融资创新：传统众筹平台和代币众筹

在过去的十年中，私有企业的早期融资也发生了巨大改变。这些改变一方面是由于区块链技术下的融资机制（即代币众筹，Initial Coin Offerings，简称ICO）所带来的推动，另一方面是由于众筹平台的大规模增长。2012年，监管机构发布了《创业企业融资法案》（JOBS Act），旨在通过放宽证券法规，使公司能够利用众筹来筹集股本资金，从而鼓励美国小企业进行融资活动。在该法律的推行下，如Kickstarter、Indiegogo、AngelList、GoFundMe等众筹平台得到了发展。

代币众筹（ICO）始于2013 -2014年，由MasterCoin、Ethereum和NextCoin联合开创。其中，EOS在2018年筹集了42亿美元，显著的成绩让这种融资机制大受欢迎。但到了2019年，ICO热潮开始消退，原因是美国证券交易委员会将ICO认定为证券，要求发行人遵守严格的证券法，并严厉打击这些融资机制的发起人，例如Telegram。证券代币众筹（Security Token Offerings，简称STO）是对ICO的改进，其基本上是包裹在证券代币中的传统证券，为投资者提供了更大的保护。2019年，STO受到了许多公司的欢迎，在市场中筹集了120亿美元的资金，但也因缺乏二级市场来进行交易而逐渐失去了吸引力。但是，将代币化证券作为一种数字化资产进行筹资的机制在未来依旧可期，我们可能会看到ICO和STO在未来转化为新的融资形式。

与此同时，传统众筹平台在2010年至2020年间迅速发展，填补了市场的一大空白，为早期初创公司和项目提供资金。众筹平台有不同的细分市场，包括奖励型、慈善型、捐赠型和股权众筹型。本报告重点关注股权众筹平台，如AngelList、Indiegogo、CircleUp、SeedInvest和Fundable等。其中，最活跃的平台来自于房地产市场范畴。如CrowdRise、DiversyFund和Fundrise是最受欢迎的房地产投资平台；而Figure、HomeTap、RoofStock和Unison等房地产科技公司正在建立双向平台，以向更多的散户和机构参与者开放房地产投资。

结语

在资本市场的所有功能中，投资银行业务（包括私募基金、公开上市和并购）一直是需要大量人工参与的产业，并且随着时间的推移相对不变。但是，创新技术（如人工智能、机器学习、数字分类账技术）、新兴的金融科技公司、新的融资机制（代币化证券）和企业上市的现代化方式（直接上市、荷兰式拍卖）正在共同改变着银行业。这些变化可能会使传统银行的功能商品化，并给银行带来经营压力。高盛和摩根大通等银行正在试图引领潮流，推出供内部和客户使用的并购平台，或者尝试运用区块链技术进行融资和结算。未来五年，创新的金融科技公司将对那些较低层次的银行功能进行自动化，并向客户提供更便捷的替代服务。这将迫使传统的投资银行提升价值链以保持自身的业务能力，来维持这一利润丰厚的收入来源。

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本文系未央网专栏作者发表，属作者个人观点，不代表网站观点，未经许可严禁转载，违者必究！首图来自图虫创意

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