清华大学金融科技研究院孵化
金融科技与金融创新全媒体

扫描分享

本文共字,预计阅读时间

2018年5月,加拿大佛雷泽研究所(Fraser Institute)牵头与美国战略和国际研究中心(The Centre for Strategic and International Studies)、澳大利亚公共事务研究所(The Institute of Public Affairs)和英国企业家网络(The Entrepreneurs Network)合作共著的名为《人口特征与创业:抵抗人口老龄化影响》的研究报告发表。本文将节选部分内容进行解读,共同探索税收、资本利得税和公共政策将如何促进及激励创业,从何缓解人口老龄化对经济所产生的负面影响。

一、税收与创业

创业,及其所创造的增长,对经济制度的敏感度极高。创新给经济带来长期增长,然而创业往往伴随着外部性,削弱经济增长。创业的创新性往往与正溢出有关;而创业的破坏性则意味着负溢出,抵消了一部分正溢出效应。一种解释正溢出的观点是搭便车行为(free-riding)。例如,微软可能会花费数十亿美元开发其Windows操作系统,然后以接近零边际成本生产和销售Windows操作系统。这种外部性降低了创业回报,打击了创业活动。其次,解释创新的破坏性所带来的负溢出效应的观点包括“商业窃取效应”(business-stealing effect)和创新竞赛。此外,“商业窃取效应”会带来创新竞争,在竞争过程中所产生的一些浪费(重复效果和需要额外资源来加快项目完成的速度),削减了部分正溢出效应。

创业的经济增长效应与经济增长分配之间存在权衡关系。由于创业的外部性,企业家不能从他们的创新中获得全部回报,然而税收政策可以减少创业的外部性,影响创业回报的分配。主要有两个原则。首先,零(减少)溢出效应的创新活动避免了搭便车行为,增加了创新的物质和人力资本的回报,这将惠及整个经济体,推动工资达到更高的均衡水平。其次,许多产生互惠利益的创新活动,其正溢出效应导致创新回报减少,但对经济增长的负面影响也较小。虽然生产正溢出的企业的收益减少了,但是第三方(通过搭便车)降低了创新成本,这种互惠收益抵消了创业的正溢出。例如,知识外溢解释了群聚经济体。

(一)税收与资本累积

如遇到“不节俭”和“节俭”两种情况,在拿到税后收入后,“不节俭”立即花光了所有收入,而“节俭”选择储蓄部分收入,以便均衡不同时期的消费。除了储蓄偏好,“不节俭”和节俭”在其他方面都相同。再设想,两种情况在第1阶段的收入均为1000美元,第2阶段都没有收入。“节俭”在第2阶段的消费是基于第1阶段的储蓄。

统一所得税制度(a flat-rate income tax),其含税率(tax-inclusive rate)为50%。在第1阶段,二者都支付了500美元的所得税。“不节俭”花掉了剩余的500美元,而“节俭”消费了246.99美元,并节省下253.01美元用于储蓄。在第2阶段,“不节俭”没有收入,没有消费,也不纳税。“节俭”从持有的储蓄获得了12.66美元的利息收入(利息率5%),并支付了6.33美元的额外所得税,剩下262.50美元用于消费。按现值计算,“节俭”消费的现值为493.98美元,低于“不节俭”的500美元;而“节俭”的纳税额为506.02美元,高于“不节俭”的500美元。

所得税对消费和储蓄都产生抑制作用,然而增加所得税对储蓄的打击比对消费的打击大(所得税对储蓄重复征税)。相比之下,消费税相对于储蓄与消费是中性的,不会影响储蓄与消费之间的决策。

因此,尽管两个人都面临着相同的情况,“节俭”的折现消费低于“不节俭”,而且所纳税额更高。而且,随着税率、折现率和储蓄期间数的增加,这种差异会越来越大。

消费税可以维持与所得税类似的制度结构,并可以维持税制的累进性。与所得税不同,消费税不会对储蓄回报重复征税。如表1中第(3)和(4)列的情况。对“不节俭”的处理与第(1)列相同。而现在“节俭”在第1阶段消耗了250美元,并缴纳了250美元的消费税。在第2阶段,“节俭”获得25美元的储蓄利息收入,使其总共拥有525美元,其中一半消费,另一半用于缴税。按现值计算,“节俭”与“不节俭”在两个阶段的消费和税收都是250美元,完全一样。因此,与所得税不同,消费税不会打击储蓄活动。

(二)税收与风险

创业的风险通常远高于许多其他投资,因而其预期回报也很高。税收制度可以通过改变回报的分配,增加或减少风险承担激励。在讨论税收制度与风险时,我们只关注在不可分散或系统性风险,例如信息不对称导致的逆向选择。由此,税收制度改变风险承担的效果取决于:企业家是否有机会实现风险分散,以及企业家是否有机会获得私有资本。另外,国家财政机构通过税收制度成为投资者的“合伙人”,共同分享投资收益;对于投资损失,财政机构所分享的份额取决于投资者能否利用其它收入来弥补投资损失的能力。

对称税收制度

考虑风险中性的情况。风险中性的个人更愿意选择预期收入较高的投资,而不考虑风险。如果一个家庭收入12万美元,正在考虑一个创业投资项目,该项目有0.5的概率盈利40万美元,并有0.5的概率损失8万美元。虽然,税收降低了家庭的预期收益,鼓励家庭转向休闲或其他非征税活动,但这不影响风险承担:无论项目成功或失败,有效税率均为25%。即使正的边际税率阻碍了广泛投资,抑制了经济活动,但在风险承担方面,比例税制(proportional taxation)是中性的。而在风险厌恶(假设风险厌恶的程度一定)的情况下,比例税制的影响效果也是中立的。

累进税率

在累进税制下,边际税率随收入的增加而增加,这导致预期税后收入会低于根据税率表和预期税前收入计算得来的税后收入,挫伤了风险中性者的投资积极性。累进税制不鼓励风险中性投资者承担风险,鼓励风险厌恶投资者承担风险。累进性税制对风险承担的影响程度随收入水平的波动、累进的陡峭程度及个体收入范围覆盖纳税等级的跨度的增大而增大。

对于风险厌恶的情况,风险越大,由收入边际效用递减与累进税制结合产生的保险效应就越大,鼓励承担风险。需要注意,报告强调只有在预期纳税义务在各个替代税务方案中保持不变的情况下,累进税才鼓励风险承担。

政府方案

一些学者介绍了美国政府通过税收政策改变风险承担的一些实例。例如,通过将税后收入与税前收入之间的关系改变为凸关系,鼓励风险承担;社会保障工资税的上限可能鼓励承担风险等。另外,学者也指出了工资税导致的非凸性,即利润要缴纳工资税,但亏损不可减免应税收入,这使得预期税后收入随着风险承担而减少。

其他特征

税收制度的其他特征与风险无关,但可能影响企业活动。这涉及战略性税收规划,或税法中模糊不清的方面。

  • 自营职业者

有研究发现较高的边际税率普遍地阻碍了经济活动,包括阻碍了个人进入自营职业。这是第一主导效应。同时,研究还发现另一个次要效应,即边际税率提高可能鼓励了个人转向自营职业,因为他们更能够通过(合法和非法的方式)将收入转移到税基之外,这也是为什么个体经营者的有效税率普遍较低(Gentry和Hubbard,2005)。

另有研究发现,提高税制的累进性减少了自营就业的概率,这与累进税制的保险效应学说相悖。作者解释,尽管累进税制具有保险效应,但相比之下,累进税制对于成功企业的影响可能更重要。换句话说,潜在的进入者可能高估了他们成功的可能性,因此认为应用于失败结果的低税率没有吸引力。

  • 企业收入

累进税制处理收益和亏损的方法是不平等的。亏损可以用于抵扣其他收益而纳税义务(tax liabilities)不能为负,可能意味着很多企业的事前税收增加,因为这些企业创造其他收益的能力较低,可能永远无法利用这些亏损。这个问题也存在于比例税制。然而,无论是累进制还是比例制,对成功企业征收的税金都很高。

  • 企业税制的战略性应用

一些学者提出,企业可以按企业法人的身份缴税,也可以将利润转嫁给企业所有人,成为所有人纳税义务的一部分。报告指出,大企业通常认为将企业利润转嫁给所有人更有利。例如,自《1986年美国税收改革法案》(US Tax Reform Act of 1986)颁布以来,许多企业根据法案第三分章,转变为“转嫁实体”(pass-through entities)。对于许多小企业来说,按企业所得税纳税可能更有利。这是因为美国企业所得税制是累进的,收入在5万美元以下的企业的所得税率仅为15%,远远低于普遍的有效税率35%。并且,报告指出,企业通常战略性的分化成多个小企业,所以,15%的企业税率等级实际上远远超过了5万美元。

对于有亏损的企业,转嫁利润方案通常更有利。这是因为亏损可以抵扣个人的其他收益。而对于企业来说,亏损只能用作企业亏损抵前或抵后。许多没有足够收益的企业无法利用这些亏损。

(三)税收与非生产性创业

报告定义非生产性创业为创新性寻租行为。税收通过三个渠道影响寻租行为,包括避税和逃税、最高税率和税收优惠。

避税和逃税

避税和逃税都是对税收制度的回应。避税是合法的,而逃税是非法的。然而本质上,二者都是社会性浪费活动,既没有成本,也不会扩大经济份额。

报告指出,一些较巧妙而创新的避税策略一般是通过专业人士开发的,如税务会计师、律师和财务规划师。他们专门开采税制的漏洞并设计创新的减税策略,从而赚取丰厚的回报。例如,苹果公司在税收规划方面投入了大量资金,该公司总部位于加利福尼亚州,其联邦和州法定的综合企业税率超过43%,然而苹果的实际税率才是不到3%。此外,很多大型科技企业,以及房地产税是促进减税技巧创新的两个最常见的领域。

最高税率

改变最高税率对经济效率和社会福利的影响在很大程度上取决于最高收入者对税率的反应和反应方式。高管通过增加企业利润或利用委托代理信息不对称(或低效的公司治理)获取更大的企业收入份额,而高税率阻碍了这种形式的寻租,因为它们降低了企业内部议价的税后回报,相反,较低税率使高管的议价行为增多,以获得更高的薪酬。因而,学者普遍支持提高最高税率(Piketty等人发现最高个税税率的最优水平为83%)。与此同时,对于高税率阻碍社会生产力发挥并鼓励非生产性避税策略的观点,Piketty等人发现这些影响和反应的程度微乎其微,并可以通过其他方式加以抑制。这意味着,较高水平的最高税率可能会给社会带来净收益。

税收优惠市场

更高的边际税率增加了寻租行为,即激励了税务优惠政策的实施,例如免税、扣除等福利。一些学者提出税收政策的不确定性促进了寻租行为。这些学者把政治家愿意接受政策变化视为“政策不确定性”的信号。在政策不确定性几乎不存在的情况下,投资生产活动更有可能获得更高回报。相反,当政府更倾向于改变政策时,寻租的回报(通过游说、政治行动委员会(Political Action Committees)等)可能更具吸引力(Giertz和Feldman,2013)。

税收政策是寻租的一个重要因素。政府每年因税收抵免、免除和扣减等原因而放弃的税收收入是巨大的(CBO,2012)。而且每项税收优惠都有支持和游说的选民,例如房地产集团(扩大抵押贷款利息扣减和免除售房收益征税)、慈善组织(提高边际税率以刺激捐赠)、企业(更优惠的折旧津贴)等。而且,政府还制造了各种政策不确定性,例如加长征税延期期限等。

(四)结论

报告着重介绍了影响创业资本、创业激励和非生产性创业的税收政策。首先,个税对储蓄的重复征税打击了创业资本累积和获取机会,报告建议减轻储蓄税,同时对储蓄和消费实行中性税收。例如,考虑布拉德福德X-税(Carroll和Viard,2012)。

第二,累进税制影响了创业激励。对风险厌恶的个人,更大的累进性鼓励风险承担,因为累进性起到了防止不良后果的保险作用;而对那些无法充分利用亏损来抵扣其他收益的企业家,累进税制本质上提高了他们的税收,因而阻碍了他们的创业活动。此外,企业家也有可能高估了他们成功的概率,所以更关注与成功相关的较高税率,从而减少了风险承担。报告强调,保持预期税收负担不变的累进性可以鼓励风险承担。对于不完善的亏损分担机制,一种解决方案是放宽长期亏损分担期限,允许使用收入平均,或允许亏损者负税。然而,报告指出企业可能会滥用这些政策(如设计虚假费用)。

第三,税收政策可能导致创业从生产性活动转向非生产性或破坏性活动。这主要是因为高税收减少了生产性创业的回报,所以有生产性并赋予创新的人转向私人回报相对更高的非生产性活动。另外,较高的最高税率有利于减少高管的寻租行为。

二、资本利得税改革促进创业

当一件实物或金融资产以高于其原始购买价格的价格出售时,就会产生资本收益,对该收益所征收的税被称为资本利得税。资本利得税的结构和税率因国家而异。美国和英国等一些国家为资本收益建立了独立的征税制度;而澳大利亚和加拿大等其他国家则通过常规的所得税对资本收益征税。资本利得税,再结合各国对企业和股东所征收的所得税,形成了对资本“重复征税”(double taxation)的制度。

总体来看,35个经济合作与发展组织(OECD)总体人口加权平均最高资本利得税率为25.5%。其中,法国拥有最高边际税率为60.5%;比利时、捷克共和国、卢森堡、荷兰、新西兰、瑞士和土耳其不征收个人资本利得税。

以美国为例,考虑一个人用税后收入购买公司股票。由于投资者预期公司利润增长,导致股票价值上涨。如果此人此时出售股票,将需要缴纳资本利得税。然而,未来的企业收入(导致股票价值上升的预期)将在收入实现时进行征税。因此,同样的收入实际上被重复征税,甚至可能是三次征税,因为企业收入可能需要在企业和股东(股息)两级征税。

(一)资本利得税的经济成本

理论上,重复征税体制给储蓄和投资回报施加了巨大的税务负担,这可能会造成经济资本存量和投资激励减少。另外,资本利得税促使投资者将资本长期锁定在次优投资机会中以躲避资本利得税——“锁定效应”(lock-in effect)。一些国家不允许资本收益调整通货膨胀率,导致税负增加,强化了“锁定效应”。此外,资本利得税还可能促使企业更倾向于使用债务,导致企业承担了更多的债务,提高了破产和引发系统性风险的可能性。

报告充分利用了Veldhuis、Godin和Clemens(2007)和Clemens、Lammam和Lo(2014),并结合了新的实证和理论研究,总结了关于资本利得税产生普遍经济影响的主要学术研究成果。

损害经济效率

大量实证文献发现,资本征税的经济成本比其他任何形式的税收都高。例如, Jorgensen和Kun-Young(1991)计算美国每1美元资本利得税收入的边际成本为0.92美元,而消费税收入为0.26美元。Baylor和Beausejour(2004)发现加拿大的个人资本利得税减少1美元,社会福利增加1.30美元,而消费税减少1美元只会使社会福利增加0.1美元。魁北克省政府财政部在2005-06年的预算中也探讨了税收的效率成本,结果发现减少资本利得税所带来的经济增长要远远多于销售税。在澳大利亚和瑞士也发现了支持证据(Diewert和Lawrence,1998; Kugler和Lenz,2001)。

此外,资本利得税会使得投资人更倾向于长期“锁定”资本收益,以规避资本利得税,即“锁定效应” (lock-in effect)。然而锁定行为导致资本被锁定在相对次优的投资中,有损效率。例如,Feldstein、Slemrod和Yitzhaki(1980)发现资本利得税率提高10个百分点,股票卖出概率降低6.5个百分点。Bolster、Lindsey和Mitrusi(1989)发现,资本利得税率预期增长促使美国投资者在税率变动之前重新分配资本,以避免更高的税金。Chyz和Li(2012)发现,在美国颁布《纳税人救助法案》(Taxpayer Relief Act)后,对税收敏感的投资者减少持有产生收益的股票。

降低投资需求

一些文献发现资本利得税降低了资本供给,增加了融资成本,从而减少了创业投资激励。有研究发现,较低的税率与较高的风险资本供给之间存在直接因果关系。另外,Huizinga、Voget和Wagner(2012)发现资本利得税是企业发行新股时的一项重要成本,7%的有效税率将股价提高了5.3%;相似地,Guenther和Willenberg(1999)发现美国政府1993年下调小企业资本利得税率使得该部门的资本成本下降。

资本利得税增加了纳税人的合规成本,减少了投资激励。例如,Speer等人(2014)发现,加拿大报告资本收益的个人比没有报告该收入的个人的平均合规成本高出13.8%。Blumenthal和Slemrod(1992)发现,获得资本收益的美国纳税申报人比没有申报该收入的纳税人要多承担143美元的合规成本,其中包括增加了(7.9小时)个人遵守税收制度的时间,增加了21美元的专业税务服务支出(所有数字基于1989年美元)。

减少财政收入

政府从资本利得税获得的收入微乎其微,对于某些政府来说,资本利得税甚至可能降低净收入(政府获得的收入小于用于实施该税收的支出)。例如,根据OECD数据,2016年个人资本利得税仅占英国政府总税收的1.1%,占美国总税收的3.3%(OECD,2017)。根据加拿大联邦财政部2011年的数据,资本利得税占联邦所得税收入的2.3%,占联邦总收入的1.1%(Clemens、Lammam和Lo,2014)。报告甚至认为这些数字可能夸大了资本利得税在财政收入中的相对重要性,因为经济增长放缓会减少其他税收创造的收入,从而影响了资本利得税所占的份额。

(二)资本利得税与创业

企业家们冒着失去自有资本,以及出资人的资本的风险,付出时间和努力,希望企业最终步入成熟并产生财务回报。这一过程是经济增长的关键。然而资本利得税普遍降低了创业回报,并增加了资本获取(融资和职业经理人)的成本,从而降低创业风险承担和创业水平。

创业风险承担

大量文献证明了资本利得税减少了创业风险承担激励,由此打击了潜在企业家的创业需求。例如,Poterba(1989)和Keuschnigg和Nielsen(2003)发现下调资本利得税会吸引更多的技术人员进入创业行列,并增加对风险资本的需求。Keuschnigg和Nielsen(2004)发现即使是一点点资本利得税也会降低创业水平。

基于交易成本(transaction cost)的理论框架, Chari、Golosov和Tsyvinski(2004)认为资本利得税创造了交易成本,而企业家为了规避交易成本会一直持有现有的企业,甚至超过了其认为的有效时间(锁定效应);降低资本利得税,即降低了交易成本,会对创业起到鼓励作用。作者估计,如果取消了20%的资本利得税,那将使出售企业的企业家比例从10%提高到29%,即提高了经济中的创业水平。Cavalcanti和Erosa(2007)评估了资本利得税对企业周转的影响,发现将资本利得税率降低50%将导致企业周转增加11%。同时,作者还发现如果允许收益调整通货膨胀将使企业周转增加7%。

一些研究显示创业水平与累进税制相关。当个人薪酬面临较高的边际税率时,纳税人较有可能选择创业或个体经营,因为企业收入的边际税率相对较低,或是企业收入相关的税收,例如资本利得税,更容易被规避。例如,Gurley-Calvez和Bruce(2008)认为降低企业家收入的边际税率延长了他们从事创业或个体经营活动的时间。基于美国上世纪80年代的数据,作者发现,当薪酬的边际税率降低时,创业水平下降;而当创业或自营收入的边际税率降低时,纳税人投入创业事业的可能性大幅上升。Schuetze(2000)发现,个人所得税的边际税率增加,导致了个体经营人数增加。作者推测这可能是因为从事个体经营可以不完全上报自营收入,躲避了纳税责任。

创业融资

企业家一般通过风险投资基金获得资金支持。研究普遍显示资本利得税减少了风险投资资金的存量。例如,哈佛大学经济学家Gompers和Lerner(1998)分析了1972年至1994年的风险投资存量与资本利得税率之间的关系,发现资本利得税率提高1个百分点导致风险投资资金减少3.8%。

此外,大多数税收系统对资本收益与资本损失的处理具有不对称性,使得有些企业无法在当年利用全部的亏损抵扣收益,这可能导致风险融资的减少。例如Gentry(2016)使用了1969年美国各州的数据,发现资本利得税率提高1个百分点,全国风险资本投资将减少5.4%至14.6%。资本利得税上调伴随着风险融资减少,这可能意味着,经济体的创业水平正在下降,或者企业家更倾向于使用债务,以获得更多的税务抵扣,而后者提升了企业的破产率和引发系统性风险的概率。

(三)资本利得税改革方案

由于人口结构的变化对各经济体的创业水平产生了下行压力,决策者应考虑改革资本利得税制度,以帮助抵消这种负面影响。以下介绍了三种可用于促进创业的资本利得税政策选择。

取消资本收益税

首先,如上所述,资本利得税对经济制造了高昂的成本,而且往往只占政府税收的一小部分。换言之,取消资本利得税可以以损失很小一部分财政收入作为代价,为经济体提供巨大的推动力,并且这种财政损失只是暂时的,长期来看,随着经济增长将可能实现税收的巨大增长。其次,取消资本利得税将彻底消除了阻碍人们创业和自营就业的影响因素,也消除了该税制对创业风险承担激励和创业融资的不利影响。已有7个OECD国家没有对个人资本收益进行征税。最后,零资本利得税率可以成为一个国家或地区的税收竞争优势,在全球范围内吸引创业和推动经济增长的活动。

降低资本利得税率

如果政府不想完全取消资本利得税,通过资本利得税刺激创业的另一个选择是降低资本利得税率。政府降低资本利得税率的方式将取决于国家。

对于将资本利得税与所得税分开的国家,如英国和美国,可以简单地降低资本利得税税率。例如,英国可以将其非住宅房产收益的20%的税率降至10%,这将比其他所有征收资本利得税的OECD国家的税率都低。另外,像美国和其他大多数国家一样,可以选择将资本利得税调整通货膨胀率,从整体上降低有效税率和税收不平等。

在资本收益被视为应纳税所得额的国家,如澳大利亚和加拿大,有两个选择以用于降低资本利得税:(1)降低联邦或省级政府个人所得税税率;(2)降低资本收益纳入率,即资本收益按个人边际税率纳税的比例。

例如,如果澳大利亚政府将其资本收益纳入率从50%降低到25%,那么它们的最高边际资本利得税率将为12.3%,这使得澳大利亚成为所有征收资本利得税的OECD国家中税率最低的国家。同样,如果把加拿大的资本收益纳入率降至25%,最高的平均资本利得税率将是13.2%。这将大大提高国家的竞争力,并且有助刺激创业活动。

资本利得滚动

各国政府可以引入资本收益滚动(展期)机制,即当资产销售产生了资本收益并在一定时间范围内(可能是六个月)将资本收益进行再投资时,允许推迟向该资本收益征税。这一政策不会消除或改变资本利得税率,而只是推迟征税。该政策旨在缓解锁定效应,鼓励投资者将资本从生产效率较低的投资转移到生产效率较高的新机会。这类政策改革已在美国等地实施。

创建资本收益延期账户(CGDAs)是一个基于滚动机制的具体实施方法。该方法由Mintz和Wilson(2006)提出,允许个人资本收益在账户内滚动投资,无需缴纳资本利得税,直到资产完全被收回。CGDA模型的一个关键特征是能够跟踪投资和资产销售以实现滚动机制。Mintz和Wilson(2006)的建议还包括在资产被收回时应用差别化税率、给每一位投资人的CGDAs提供终身额度限制等。

(四)结论

资本利得税改革可以缓解人口变化可能导致的创业活动减少。正如报告所讨论的,资本利得税具有高昂的经济成本,并减少了企业家承担风险的激励和企业家融资的可获得性。

为了通过资本利得税改革促进创业,本章为各国政府概述了三种政策选择。第一种选择是取消资本利得税。有证据显示,这一种举动可能对创业发展的各个方面都产生有利的作用。政府的另一个选择是降低资本利得税率,这可以通过直接降低资本利得税率或资本收益纳入率,或通过允许资本收益调整通货膨胀率来实现。这将有助于降低资本利得税给创业带来的经济成本。第三个选择是引入资本收益滚动机制。这一政策将可以缓解锁定效应、鼓励资本再分配,以及降低企业融资成本。一个具体的实施方法是创建资本收益延期账户(CGDAs)。

在思考如何缓解人口特征变化对创业产生的下行压力时,以及如何提升税收和经济竞争力、减少双重税制对经济的损害时,各国政府要首先考虑资本利得税改革的巨大潜力。有非常清晰而有力的证据表明,资本利得税限制了经济中的创业水平。而且资本利得税改革对政府收入的影响是微乎其微的。报告建议各国政府要进一步的削减,或者完全取消资本利得税。根据本文所述,这是合乎逻辑的下一步对策。

三、公共政策如何长效激励创业?

人口老龄化在当今全球具有普遍性,许多发达国家已经开始老龄化。例如,2014年美国每7个人中就有一名老年人(65岁或以上);2015年日本65岁或以上人口占总人口的14%。据有关媒体揭露,预计2050年,全球年龄在65岁或以上人口占总人口的比例会从现在的10%多增长到20%左右。

大量的研究显示,创业通过促进创新、创造就业、推动有效竞争、帮助经济体转型升级和促进地方经济发展等方面推动整个经济体的增长。而人口老龄化趋势对创业率产生负面影响。在一个老龄化程度逐渐加深的经济体中,创业机会、个体的创业能力和创业意向都会逐渐削减;企业中的“等级效应”逐渐显著,使最有可能创业的人群缺乏获得学习技能的机会;此外,创业群体的“同群效应”逐渐减弱,这意味着,可以共同分享的资源、信息等变得少了。以上这些变化将降低经济体的总体创业率,并最终可能影响经济增长及社会福利水平。

(一)制定公共政策鼓励创业创新

创业是富有创造性、开拓性、充满野心的行为。经济学家提出,政策决策者需要了解创业行为的特点,鉴别有益于经济发展的创业活动,并设定有效的激励机制。通过公共政策来支持创业的首要目标是纠正市场失灵,从而帮助企业家获得资金,鼓励创业和创新。来自西方国家的相关研究显示,绝大多数学者聚焦在税法对创业的影响机制(占创业与公共政策研究著作总数的三分之二),其他研究关注在劳动法、破产法、证券法、政府补贴以及其他对创业产生影响的法律规定等。

(二)税法

税收是一个重要的政策工具,它对创业有巨大的潜在好处,然而同时也会对创业和创业融资造成严重危害。如果税收政策是扭曲的,在没有强化激励的情况下提供了减免优惠,它们可能会导致很多问题,甚至会破坏立法意图。

资本利得税

降低或免除资本利得税可以鼓励创业融资和创业表现。这一点至关重要。有大量的国际经验证据证明,降低资本利得税比其他任何鼓励创业投资活动的政策措施更加重要,例如Keuschnigg和Nielsen(2004)、Armour和Cumming(2006)。这是因为减免与资本收益相关的税收将增强生产经济回报的动机,特别是鼓励了以实现资本收益为目标的私募股权投资和创业投资活动。

税收优惠

政府税收优惠导致创业和创业资本市场表现不佳。虽然有证据表明未与创业表现关联的优惠政策确实鼓励了潜在企业家创建越来越多的新企业,但这些企业的表现水平普遍不佳(Keuschnigg和Nielsen,2001;2003;2004)。这是因为,政府往往追求将优惠更广泛地分配给初创企业的所有人,却没有关联企业随时间的“阶段性”表现,这么做的结果是鼓励了寻租行为,从而降低了创业的表现水平。

案例研究

加拿大劳工担保创业投资公司(Canadian Labour Sponsored Venture Capital Corporations,LSVCCs)是一个失败的案例,它没能通过税收优惠政策鼓励创业融资。LSVCCs是一个散户创业投资基金。政府给予LSVCCs投资人很大的税收优惠,例如,5000加元投资的税后成本仅约为1100加元。

在政府各种税收优惠政策的刺激下,LSVCCs吸引了大量散户资金,由此排挤了私人投资(即排挤效应),取而代之的是更低效的治理模式,及更差的表现(Cumming和Macintosh,2006、2007;Cumming等,2017)。LSVCCs的投资经理投资散户资金的时间有限(一般约18个月),违反此规定将面临罚款或失去经营LSVCC许可证的风险。而且与其他私人创业投资基金相比,LSVCCs并没有通过有限合伙契约形式来治理基金(Cumming和Johan,2013)。

图1:1990年至2017年,加拿大政府资助的1万美元风险投资的最终表现

LSVCCs的失败显然与大量的税收优惠政策有关。然而,在西方国家,取消或更改税法往往与当权者的政治目的紧密相关,而不取决于某一阶层利益的损失。加拿大安大略省和联邦政府分别于2005年和2011年试图取消LSVCCs的税收优惠政策。然而,2016年,联邦自由党在竞选行动中承诺恢复联邦LSVCCs税收优惠政策(以迎合绝大多数选民的利益),而今该承诺已经生效。

旨在鼓励或减轻小企业税收政策的案例中也有类似的经验。首先,降低小企业税率,直至低于平均企业税率,将导致小企业维持较小的规模,不利于促进小企业增长和提高生产能力(Chen和Mintz,2011)。其次,股息税将阻碍创业和小企业发展。根据Keuschnigg和Nielsen(2004)的解释,股息税对于成熟企业的资本积累完全中性,但股息税降低了风险回报,这减少了创业激励,并阻碍了创业投资支持,从而导致更高的创业失败率。而对于那些实际上不缴税的企业,股息税所带来的伤害最大。

(三)破产法

与公司破产法相比,个人破产法对创业的影响更大,因为贷款人和其他资金来源可能通过个人(而不是企业实体)与企业家签订合(Cumming,2012)。普遍认为,通过个人破产法可以鼓励创业和创业融资(Fan和White,2003; Jia,2015;Armour和Cumming,2006)。

较友好的破产政策,例如允许破产解除或缩短解除破产年限等,鼓励了创业。例如,在20世纪90年代末和21世纪初期间,欧洲许多国家首次提出了破产解除,或者缩短了解除破产的年限,这导致创业活动急剧增加(Armour和Cumming,2006)。相似地,美国一些州因为拥有比较友好的破产政策也因此拥有较高的创业水平(Fan和White,2003)。Cumming和Li(2013)指出破产法对创业的影响效果会随着经济环境的变化而不同:在2007-08年全球金融危机期间,较友好的破产政策并不鼓励创业;而从较长期来看,设立更有利于创业的破产制度促进了创业水平。

(四)劳动法

有证据证明严格的劳动法规伤害了创业和创业融资。例如,Sobel(2008)、Cumming和Li(2013)和Cole等(2016)分析了弗雷泽研究所的《世界经济自由》(Economic Freedom of the World,EFW)中公布的指数,发现劳动力市场的限制规定削弱了企业家在人力资源方面的决策能力,从而阻碍了初创企业的形成和发展,以及其发展的质量,这一影响比EFW指数中任何其他因素都重要。此外,来自欧洲的研究证明,劳动力限制规定的差异比其他类型的国际监管更加显著地解释了各国创业投资在质量和数量上的差异(Bozkaya和Kerr,2014)。

(五)证券法

证券法对促进创业至关重要。首先,上市标准的质量(Johan,2010)和有关招股说明书披露的规则(La Porta等,2006)与执行(Cumming和Johan,2008)影响交易所每年IPO数量、IPO抑价及长期表现。例如,多伦多证券交易所——创业版(Toronto Stock Exchange – Venture Exchange)的上市标准太低,IPO平均抑价超过40%,而其长期表现要比其他交易所弱得多(Johan,2010)。较低的上市标准使得风险最大的小型企业获得成功上市,这对企业(由于抑价过低)和交易所(由于上市企业的风险水平过高)的长期表现都产生不利的影响。然而,IPO是创业投资基金退出的一个重要渠道,如果IPO市场表现不佳,会导致创业资本市场低迷(Cumming和Johan,2013a)。其次,保护债权人、股东、少数投资人的规则和证券交易所的交易规则的质量对股票市场的正常运作具有重大影响(Cumming等,2011;La Porta等,1999;La Porta等,1997、1998、2002)。如果没有正常运作的股票市场,没有活跃的交易以及投资与节省资本的渠道,那么创业前期阶段的投资就会受到影响。

第三,能够促进中介机构有效运作的证券法将鼓励创业融资。例如,《特拉华州有限合伙法案》(Delaware Limited Partnership Act)等推动对冲基金向其投资人报告,从而扩大了投资(Cumming等,2015)。相比之下,美国《多德-弗兰克法案》(Dodd-Frank Act)等增加了中介成本,导致投资活动转移到其他国家,而本国的投资回报也相对较低(Cumming等,2018)。

第四,最近美国和加拿大实施的旨在通过扶持股权众筹(equity crowdfunding)以推动创业融资的监管改革措施并没有获得预期效果。例如,美国2014年颁布了旨在鼓励股权众筹的《初创企业融资法案》(Jumpstart Our Business Startups Act),而这些措施导致了创业投资基金选择了一些超大规模的创业项目,普遍估值超过10亿加元,同时还导致IPO数量减少、定价过低等对创业不利的影响(Chaplinsky等,2017)。此外,最近加拿大也希望通过引入股权众筹来促进创业融资,然而没有企业家通过众筹平台筹集资金。失败的原因可能包括:(1)门户网站规则繁冗;(2)政府禁止社交媒体与股权众筹相结合的规定阻碍了营销活动;(3)制作审计财务报表的要求使得股权众筹融资变得不经济(成本大于收益)。

(六)其他法律规定

各种其他法律规则对创业及创业融资也有影响。首先,与金融科技(FinTech)领域的新技术相关的规则,例如巴塞尔协议,增加了小企业的合规成本。相比之下,在与金融科技相关的法规的执行不那么苛刻或严格的国家,金融科技创业投资的增长更为明显(Cumming和Schwienbacher,2016)

第二,禁止与金融科技相关的某些活动给企业家带来巨大的监管风险。例如,一些国家禁止了比特币,导致比特币交易活动大规模中断,其价格迅速下跌(Economist,2018)。这些监管政策的改变具有溢出效应,对全球金融科技市场和受金融科技影响的其他市场的企业家数量的增长造成负面影响。同时,监管风险降低了加密货币市场的流动性,从而损害了通过加密货币市场进行融资的活动。

第三,全球各地腐败程度存在显著差异,这对新公司的成立和发展具有巨大的影响。腐败加剧了机会主义和代理问题,通过限制进入市场的自由渠道并降低资本分配的有效性,导致非腐败市场参与者获得外部融资的机会减少了,这打击了一个地区的创业质量和数量(Tonoyan等,2010)。

(七)政府补贴计划

西方政府每年花费大量纳税人的资金,通过直接的支出计划对企业进行补贴。例如,在加拿大安大略省,从2005年到2012年每年大约有40亿加元用于帮助80多个企业项目。然而,由于政治家们不断的创建新项目而不撤销前任政府引进的旧项目,导致项目的数量随时间越来越多。因此,企业规模越大、收入越高并且经营时间越长,越有可能获得更多的补贴(Cumming等,2014)。

补贴可能会给企业带来好处,如降低资本成本;然而,这些补贴的效率通常不如其他税收政策(例如降低资本利得税率)的激励效果(Keuschnigg和Nielsen,2001,2003,2004)。例如,补贴LSVCCs散户投资人的税收优惠政策是无效的。

构建政府创业投资的另一种方式是让政府作为私人创业投资基金的有限合伙人,其受偿优先级别次于私人投资人。这种结构已在加拿大使用,如“安大略省创业投资基金”(Ontario Venture Capital Fund)和“创业投资行动计划”(Venture Capital Action Plan)(Cumming等,2017)。其他国家也有类似的项目,有些运行良好,如澳大利亚(Cumming和Johan,2009)和以色列(Avnimelech和Teubal,2006),有些则不如私人基金表现好,如比利时(Standaert和Manigart,2018)。

此外,需要特别注意,一些不当的政策评估方法和推断可能会误导评估的结果。例如,许多研究根据投资水平的统计数据对政府创业投资项目的成效进行了评估,这些研究比较了早期和晚期的创业投资水平(例如,Lerner,2009)。然而,有专家评论这种度量方法是错误的,因为即使一个国家创业投资后期表现不佳,但其后期创业投资水平也可能高于早期,显示政府创业投资计划成功(Cumming,2013,2014)。此外,Lerner(2009)断言加拿大政府创业投资基金的排挤问题没有造成很大的损害,但根据图2,这显然是错误的判断。

图2:1980-2010年,加拿大有限合伙企业在美国的跨境投资与加拿大国内投资的对比

(八)结论与政策建议

国家应采取政策干预来刺激创业与创业融资,从而纠正市场失灵。较为成功的方案是将政策关联创业绩效以提供激励。对于政策可能产生的溢出效应和意外后果仍有待进一步的实证研究。为创建一个长期鼓励创业和创业融资的环境,报告提出了以下的政策建议。

税收政策,特别是较低的资本利得税,是鼓励创业和创业融资的最有效的途径。

小企业特殊(优惠)税率不鼓励企业扩大规模。此类政策最多是鼓励潜在企业家创办新小企业,而随后对企业成长和扩张的激励减少,或者在达到一定规模后,鼓励转移到其他司法管辖区。

鼓励散户投资于类似共同基金的创业投资基金(如LSVCCs)的税收优惠方案是无用的,且可能造成极大危害。

有利于企业家的个人破产法和对劳动力限制较少的劳动法规,以及促进IPO并促进创业投资与私募股权公司等中介机构参与的健全的证券法将鼓励创业和创业融资。

美国《初创企业融资法案》中的股权众筹规则对美国IPO市场具有负外部性,导致IPO数量减少且抑价过低,这与该法案目标相反。

加拿大的股权众筹规则过于苛刻,导致没有企业家利用这种新的融资形式。相比之下,股权众筹在其他国家取得了成功,包括澳大利亚和英国。

一些政府补贴和直接支出计划,如政府在创业投资基金中担任有限合伙人的项目,虽已取得成功,但其成功很大程度上取决于项目的实施方式。这对该地区的企业家和较广泛的创业资本市场都构成了风险。

在评估旨在刺激创业和创业融资的政策方案时应考虑其可能的溢出效应和意外的后果。例如,影响众筹的监管政策变化也会影响其他形式的创业融资,如天使投资、风险投资和IPO。

[Source]

本文系未央网专栏作者发表,属作者个人观点,不代表网站观点,未经许可严禁转载,违者必究!首图来自图虫创意。

本文为作者授权未央网发表,属作者个人观点,不代表网站观点,未经许可严禁转载,违者必究!首图来自图虫创意。

本文版权归原作者所有,如有侵权,请联系删除。首图来自图虫创意。

评论


猜你喜欢

扫描二维码或搜索微信号“iweiyangx”
关注未央网官方微信公众号,获取互联网金融领域前沿资讯。