金融监管“掌门人”齐发声

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本文成于2022年11月23日。每年的上海陆家嘴论坛与北京金融街论坛往往会成为金融监管“掌门人”的发声之地。今年也不例外，出席本次论坛且在本文聚焦范围之内的金融监管部门领导包括央行的易纲行长、潘功胜副行长、宣昌能副行长和陆磊副局长，银保监会的郭树清主席、周亮副主席和肖远企副主席，以及易会满主席等人。大致要点如下：

一、对地产行业的表态受关注

（一）整体上支持倾向明显

本次金融街论坛上，最受关注的还是金融管理部门对地产行业的表态。具体看，

1、易行长指出房地产业关联很多上下游行业，其良性循环对经济健康发展具有重要意义。而从政策层面看，目前央行针对地产行业推出的支持政策主要包括降低个人住房贷款利率和首付比例、出台2000亿元“保交楼”专项借款、研究设立了2000亿元“保交楼”结构性政策工具以及扩大了支持民企发债的“第二支箭”（涵盖民营地产企业）。

2、潘局长则指出金融部门已出台了多项金融支持政策……加大保交楼金融支持力度，保护住房消费者合法权益，坚决阻断、弱化风险外溢，稳定市场预期与信心。

3、郭主席指出最我国仍然处于城市化的高峰时期和乡村振兴的起步阶段，全社会固定资产投资具有很大的增长潜能，抨击海外对中国“房地产危机”和“建筑业衰落”的炒作。

（二）“支持实施改善优质房企资产负债表计划”这一提法值得关注

1、易主席指出要密切关注房地产行业面临的困难挑战，支持实施改善优质房企资产负债表计划，继续支持房地产企业合理债券融资需求，支持涉房企业开展并购重组及配套融资，支持有一定比例涉房业务的企业开展股权融资。

2、这里提及的“实施改善优质房企资产负债表计划”可能需要特别关注，虽然近期监管部门已明确允许存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A股市场融资，但这还不够系统。所谓改善资产负债计划，路径是帮助房企更便利和有效进行权益融资，帮助其降低债务压力，以使其能够摆脱“三道红线”的束缚，顺利进行融资。

3、大致的思路可能包括（1）帮助其优化债务，进行类似债务重组式的优化，缓解短中期债务压力，如将高成本债务、短期债务置换为中低成本和中长期债务，将非银行金融机构债务置换为银行债务等等；（2）通过重组整合优化资产负债结构，提升权益融资和流动性资产占比，强化资产负债结构的抗风险能力。这意味着，地产企业的债务重组潮可能已经到来，且是必然方向，并会受到政策部门的支持。

（三）不排除后续会要求头部银行各认领1家或数家地产企业给予定向支持的可能性

目前政策层面对地产行业的支持态度越来越明确，支持力度也越来越大。特别是，对于民营地产企业的纾困，考虑到已经是政治任务，且各银行动力不足。为尽快实现对优质地产企业的支持，未来有可能会推动全国性银行各认领1家或数家地产企业给予支持。

也即，包括政策性银行、国有大行及股份行在内的20家主流银行可能需要各认领1家或数家民营地产企业给予定向支持扶持，帮助其纾困，避免其陷入流动性危机。就地方性银行来说，则可能会在压力之下，选择以抱团的形式给予所在地的民营地产企业定向支持。

二、结构性货币政策工具分为长期性与阶段性两种，且重要性在不断提升

（一）我国货币政策具有典型的总量与结构特征，且结构特征近年来愈发突出，这在一定程度上体现出信贷引导的思路，未来很长一段时期预计会延续。

目前长期结构性政策工具与阶段结构性政策工具余额分别为2.50万亿元与3.20万亿元左右。其中，支农支小再贷款和再贴现属于长期性工具，近年来创设的科技创新（2000亿元）、交通物流（1000亿元）、普惠养老（400亿元）、煤炭清洁高效利用（1000亿元）、设备更新改造（2000亿元以上）、保交楼（2000亿元）等专项再贷款支持工具都是阶段性的，且阶段性政策工具有着明确的实施期限或退出安排，视预期目标实现情况而定。

（二）以碳减排支持工具为例，目前央行已将德意志银行（中国）、法国兴业银行（中国）等两家外资行纳入了碳减排支持工具（2021年11月8日推出）的支持范围，意味着其它外资行似乎也可以争取进入这个名单。截至2022年9月底，碳减排支持工具累计使用2400多亿元，支持碳减排贷款超过4000亿元，带动减少碳排放8000多万吨。

三、金融安全被多次提及：全球宏观环境可能由“大缓和”走向“高波动”

（一）央行、外管局与银保监会相关领导在演讲中均有特别提及金融安全，这意味着金融安全是国家安全的重要组成部分，将是未来金融对外开放的底线，而统筹开放和安全也将是新安全格局下跨境资本流动管理的重点。

尤其是，今年以来，跨境资本流动已经出现了明显逆转（如新兴经济体跨境资本流动由2021年的大幅净流入转向2022年以来的净流出），值得特别关注。

（二）潘局长在演讲中指出，在供应链扰动、劳动力市场紧张、国际地缘政治冲突等因素扰动下，全球宏观环境可能由“大缓和”（20世纪80年代至2019年）走向“高波动”（2021年以来）。应该说，这一论断比较符合这两年的实际情况，考虑到未来两年地缘政治博弈依然会比较剧烈，意味着“高波动”很可能会是全球经济金融的常态。

（三）未来，将加快构建与国际相衔接的金融制度体系和监管模式。坚持“引进来”和“走出去”并重，深化中外金融市场互联互通、人才互动交流，意味着内地与香港金融市场之间的互联互通步伐将进一步加快，以配合内地金融业对外开放和支撑香港国际金融中心。

四、“完善社会领域投融资体制”这个提法可能值得关注

郭主席的主旨演讲中，有个提法可能值得特别关注，即借鉴“贷款修路、收费还贷”这一成功实践，改善完善社会领域投融资体制……支持符合条件的医院、学校，以及文化、体育、养老、托育等机构借助多种融资工具实现高质量发展。

这一提法之所以需要关注，原因在于，理论上，医院、学校以及文化、体育、养老、托育等机构具有典型的公益性质，在投融资上存在比较明显的障碍，难以真正进行融资。而郭主席特别提及此事可能意味着会在投融资方面给予上述领域特定支持，且这种支持应会特别注重金融政策与财政政策之间的协同、政策性金融与商业性金融之间的配合以及直接融资与间接融资之间的衔接等。当然，对上述领域的支持需要设定债务融资预警监测指标，重点关注其现金流平衡，以确保机构和项目健康可持续发展。

不过就上述领域，郭主席还指出银行保险机构应当以更加优惠的价格，为公益组织、慈善活动提供融资、结算、风险保障等金融服务，这意味着银行保险机构在服务上述领域可能要在适当让利的基础上，考虑综合效益。

五、专门提及“养老金融”和“新市民金融”

（一）养老金融是近期重点，政策较多（如养老储蓄、养老理财等），而郭主席在演讲中亦专门提及。截至2021年末，我国第一支柱基本养老保险覆盖人口10.29亿人，基金结余6.4万亿元；第二支柱企业年金和职业年金覆盖职工超过7000万人，积累基金4.4万亿元；第三支柱方面，积累了规模超过5万亿元的养老责任准备金。

此外，比较重要的提法还包括“通过优化大类资产配置，设立收益平滑基金和风险准备基金，为不同风险偏好和承受能力的群体，提供相匹配的养老金融产品”，即这里的收益平滑基金和风险准备基金可能值得关注。

（二）银保监副主席肖远企演讲的重点是“新市民金融”，其指出金融产品在波动曲线的不同时点上最好能灵活调整，与新市民就业和收入弹性较大这一特点相匹配相适应，要努力避免因财务接续可能中断和财务脆弱而使金融健康遭受损害。高达3亿体量的新市民群体近年来是内地政策部门全力推动覆盖的服务群体，后续政策层面预计还将持续给予支持。

六、中国资本市场症结：既有市场问题，也有监管问题，还有深层次的文化问题

本次论坛上，易主席有很多经典语录，特别是在抨击中国资本市场症结方面。易主席认为，当前制约资本市场功能发挥的诸多因素中……既有市场的问题，也有监管的问题，还有更深层次的文化问题。具体体现在，

（一）保荐中介机构应把恪守“看门人”作为基本要求，把真实的公司选出来是底线，把优秀的公司选出来是水平。但目前一些投资机构还没能牢固树立价值投资的理念，热衷于追逐市场热点，“散户化”特征明显。

（二）投资机构要有独立的专业判断和研究能力，不能人云亦云、盲目跟风，不能急功近利、过于浮躁……要更加注重从中华优秀传统文化中吸取智慧。

当然，中国资本市场的症结可能是多方面的，有些根本性原因。不过目前从监管的思路来看，未来加大对保荐机构、投资机构的关注应是可以预期的。

七、提出“探索建立具有中国特色的估值体系”

这个提法可能也值得关注，即易主席提出要深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系。这一提法之后，紧接着便是直指国有上市公司，被市场解读为国有上市公司估值体系和逻辑可能要重构。

我们理解，这一提法的逻辑在于，目前部分国企的ROE水平整体上很低，且一些ROE还不错的国企也没有获得应有的估值水平，未来的方向应是在持续提升国企ROE的基础上推动国企估值水平回到其应有的水平。例如，2021年央企与地方国企的ROE平均水平分别只有6%和2.40%，而比较优秀的央企与地方国企ROE平均水平分别为12.10%和7.70%，意味着国企ROE水平仍有很大提升空间。

具体路径应是，国有上市公司要通过加强专业化战略性整合来提升核心竞争力，同时还要通过强化公众公司意识、主动加强投资者关系管理来让市场更好认识其内在价值。这意味着，ROE无拯救空间、层级比较低以及非主业与非优势业务、低效和无效资产占比较高的国企可能会成为被清理整顿的对象。