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导读

2025年10月，道口金融晴雨总指数环比微升至140.3，环比小幅回升、同比显著改善，达到2016年以来的高位区间，表明本月金融环境整体偏宽松，市场风险偏好上升明显。当前金融状况较2024年低迷期明显改善，但较2021年刺激期宽松力度温和，体现出“稳增长” 与 “稳杠杆” 动态平衡。结构方面，资本市场活跃、货币市场平稳、汇率波动收敛，信贷总量稳定但结构分化，房地产拖累信用扩张，企业融资多渠道化，债市因外资不足等表现疲弱。5000亿元新型政策性金融工具落地支撑有效投资，而信用传导、房地产链条及债市活跃度等结构性因素，仍限制金融状况进一步向上突破。

宏观金融晴雨指数解读

图一：分市场指数比重累计图与拟合线

（数据整理/康炜隆 胡庭伟）

注：图一为分市场指数堆积柱状图，配有总指数拟合线，以2008年1月至2025年10月的最低点（100）为基准。

1.股票市场

指标环比微降1%，由25.4降至25.0；同比由20.5升至25.0，增长22%，市场在短期波动中仍保持长期向好趋势。外部方面，美联储在10 月如期降息 25 个基点，将政策利率下调至 3.75%–4.00%，并强调未来决策将继续“依赖数据”，未预设进一步宽松路径。同时，美联储宣布将自 12 月 1 日起停止资产负债表缩减，在市场解读中形成对全球流动性预期的边际提振。

总体来看，10 月美联储的政策组合被视为偏向温和的支持性信号，但其后续操作仍取决于通胀与就业数据表现。此外，中美贸易磋商后续安排和特朗普计划于 2026 年访华的具体成果仍存在不确定性，导致外资流入节奏放缓，市场情绪趋于谨慎。内部方面，资本市场活跃度虽维持高位，但制造业融资呈现结构性分化。在新增贷款和社会融资整体放缓的背景下，企业短期融资需求偏弱，盈利修复仍承压。叠加预付卡牌照加速收缩等监管趋严因素，公募与私募基金规模走势分化，市场流动性表现为边际收紧。人民币汇率波动收敛在一定程度上强化了区域“稳定器”作用，但企业结汇意愿虽有所提升、节奏却不均，对短期资金面形成一定扰动。综合来看，外部宽松预期与内部结构调整之间的拉锯，是驱动本期指标变化的主要因素，市场仍在等待更清晰的政策信号与基本面改善。

2.宏观杠杆市场

金融指标环比下降4%，由27.0降至25.8，同比增长47%，由17.6升至25.8，反映出金融体系在结构调整中仍保持扩张韧性。10月债券市场托管规模回落，主要受专项债发行节奏分化影响，置换债进度超前而新增专项债滞后，叠加棚改等城市更新项目资金使用效率待提升，导致当月供给边际收缩。

同时，银行体系对制造业信贷投放趋于审慎，有效融资需求不足制约贷款增长，而国有商业银行不良贷款比例下降则反映资产质量改善，但风险偏好仍偏保守。政策层面，央行通过PSL等工具支持5000亿元政策性金融工具落地，但M2增速放缓显示流动性传导存在时滞。同比高增长则源于去年低基数及前三季度政府债券净融资已超去年全年，累计供给对指数形成强力支撑。在供给节奏调整与流动性边际收紧的共同作用下，指标短期环比承压、同比上行的结构凸显金融与实体经济的再平衡过程，需关注后续财政发力与信用扩张的协同效应。

3.银行与信贷市场

金融指标环比持平，同比增长10%，由18.5升至20.3，反映出信贷总量稳定与结构优化的双重特征。10月央行维持LPR不变，显示货币政策在稳增长与防风险间寻求平衡，金融机构人民币贷款加权平均利率的下行趋势放缓，企业融资成本降幅收窄，抑制了部分中长期贷款需求。

与此同时，房地产相关信贷出现结构性回暖，棚改专项债资金加速落地带动保障性安居工程投资增长，推动个人购房及房地产贷款余额环比温和提升，对冲了消费贷等零售信贷的环比收缩。社会融资规模中人民币贷款同比增速的边际回落，则反映出实体经济有效融资需求仍待修复，银行在风险偏好趋紧下对制造业等领域信贷投放更趋审慎。综合来看，在利率政策保持定力、房地产信贷边际改善与实体经济需求偏弱的共同作用下，银行与信贷市场呈现总量稳定、结构分化的运行态势，同比小幅增长主要得益于去年同期的较低基数。

4.货币与同业市场

金融指标环比持平，同比增长3%，由25.2升至26.0，反映出市场在政策调控与外部环境变化中寻求新的平衡。10月，3500 亿元左右新增专项债发行，央行通过MLF 超额续作与逆回购投放释放流动性，银行间市场流动性偏宽松，短期资金利率中枢小幅下行。

然而，政策层面展现出明显的定向宽松意图，维持中长期贷款利率稳定，与短期资金面的紧张形成对冲，使得整体指标保持稳定。外部方面，人民币国际化进程在10月取得标志性突破，中国与海湾合作委员会（GCC）国家就部分石油贸易采用人民币结算达成初步协议，叠加金砖国家新开发银行扩大本币融资规模，共同推动人民币在全球支付中的份额大幅跃升，为市场注入了结构性积极因素。综合来看，内部流动性短期收紧与政策性降成本的博弈，叠加人民币国际化的强劲动能，共同塑造了本月指标环比持平、同比温和增长的格局。

5.非传统银行市场

金融指标环比增长9.9%，由17.9升至19.6，同比提高11%，由17.7升至19.6，显示出强劲的扩张态势。10月，企业部门融资需求温和修复，部分企业出于融资多元化需求选择非银渠道，叠加非银机构合规化经营推进，支撑非传统银行市场平稳扩张。具体表现为：未贴现银行承兑汇票为代表的供应链金融工具规模环比收缩，反映供应链交易活跃度随有效需求不足有所回落，同时信托资产余额延续稳步压降态势，监管导向下非标业务收缩仍是主基调。

与此同时，资本市场震荡调整，财富效应有限，非银行业金融机构贷款投放温和增长，为市场提供补充流动性。在传统信贷审慎与资本市场活跃的双重作用下，非银体系资产扩张加速，共同促成了本月指标的强劲表现。

6.债券市场

金融指标环比微升2%，由23.0升至23.4，同比下降18%，由28.6降至23.4，呈现出价格上行、交易热度减弱、外资参与不足的典型“价涨量缩”格局。10月，市场对国内货币政策维持中性的预期主导，叠加经济弱修复信号，国债收益率中枢窄幅上行，对指数形成温和支撑，债券价格走高，从而对指数形成环比支撑。

与此同时，外部环境仍偏紧，美联储鹰派表态推升美债收益率，中美利差倒挂幅度扩大，对市场情绪形成一定压制。交易层面，现券与回购交易活跃度环比小幅提升，主要得益于银行间流动性偏宽松，市场交易需求平稳释放。同比大幅下降则揭示了更深层的结构性问题，尽管市场存在短期交易机会，境外投资者参与意愿温和回升，当月增持中国国债，但中美利差与汇率波动仍制约长期增量资金流入，成为市场同比走弱的结构性因素之一。

结构性角度看，中国债券市场长期面临的深层次矛盾在本月表现得尤为清晰：利率市场化进程不均衡、对外开放程度有限、交易结构过度依赖银行间体系等问题，使得债券市场在价格改善的情况下仍难以实现成交与外部资金的同步回升。供给节奏加快与需求结构偏向短久期资产，也进一步压制了整体交易活跃度。

政策建议

2025年10月，中国金融市场在政策托底下逐步修复，但仍面临非银扩张过快、债券市场偏弱、信贷结构分化与外部不确定性上升等多重挑战。为在“稳增长”与“防风险”之间找到新平衡，应从科技金融、资本市场和制度型开放三方面着力，提升金融体系支持实体经济与新质生产力的能力。具体建议如下：

第一，加快形成与新质生产力相适配的科技金融体系。通过建立跨部门协作机制和统一的科技金融对接平台，实现科技项目、金融产品和企业需求的精准匹配；同时，面向人工智能、机器人、创新药等战略性新兴产业，优化数据要素开放，并通过前沿基金和风险补偿机制，为原始创新提供长期稳定资金，增强科技金融的供给能力和容错空间。

第二，培育更加成熟的长期资本生态。通过税收激励、考核周期延长等方式，引导机构投资者提高长期持有比例，推动养老金、保险资金等“长钱”真正发挥价值投资作用；同时，优化科创板、创业板等创新型企业的制度供给，适度减轻短期披露与盈利压力，使其能够更专注核心技术攻关和长期价值创造。

第三，通过制度型开放提升中国债市和资本市场的全球吸引力。不断提升信息披露标准的国际可比性，完善外资准入前国民待遇加负面清单管理制度，强化产权保护与争端解决机制的国际化建设，增强境外投资者信心，在扩大开放的同时有效防范风险，以更高水平的开放增强外资对人民币资产的信心与配置意愿。

图二：“道口金融晴雨指数”总指数历史分布情况

注：图二展示了2008年1月至2025年10月的“五道口金融晴雨指数”总指数分布，其中红色区域代表扩张期，绿色为平和期，蓝色为紧缩期。

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