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文/清华金融评论 杨曦

2026年以来，传统金融巨头推动资产走向链上的趋势已经十分明显。

贝莱德的代币化国债基金BUIDL规模已超过20亿美元，并作为抵押品接入 UniswapX 等链上场所；摩根大通在以太坊主网推出多只代币化货基，成为首家在公链上运行代币化基金的全球系统重要性银行；Apollo的代币化私人信贷基金ACRED也已发行，并作为抵押品在借贷协议中使用。

代币化究竟兑现了什么，业界的答案在过去两年里被反复推翻重写。之前谈现实资产上链（RWA）落地，市场给出的样本更像是“资产围着链转”：传统企业或互联网大厂把手里需求不明、流转不畅的存量——产品、权益乃至过剩产能——包装成链上标的，再配上“释放流动性”的故事对外宣讲。上链在其中更接近资本运作的一环，链上热度反哺二级市场预期，币价与股价互为杠杆，真正的落点往往不在资产本身。

眼下这条路径正被倒转过来，变成“链围着资产转”：进入视野的是传统金融中久经检验的优质标的，尤其是长期只对机构开放、普通投资者够不着门槛的那些品种。此时链承担的角色不再是估值放大器，而是压缩发行与流转成本、把参与门槛降下来的工具——效率提升与机会可及性的拉平，才是这一轮RWA真正要实现。

香港RWA生态加速落地

香港的传统金融资产上链，早已超越概念验证阶段——相关产品已正式上架，并有真实资金持续进出。2026 年 10 月 9 日，在亚洲证券业与金融市场协会（ASIFMA）主办的“亚太资本市场流动性前瞻论坛”上，香港证监会投资产品部执行董事吴家俐给出了一组数字：自 2023 年确立代币化产品政策以来，香港已累计推出 17 只面向零售的代币化产品，合计管理规模 13 亿美元，较去年同期增长 78%。她还提到，在EnsembleTX 项目框架下，证监会正与金管局联手推进一项探索——用代币化存款或代币化货币去投资代币化基金。

支撑这类产品跑起来的，是底层的结算通道。2025 年 11 月 13 日，金管局启动 EnsembleTX——不是发币项目，而是让代币化存款和代币化资产在受监管的环境中完成真实资金交割的链上结算通路。首个切入场景是“用代币化存款买代币化货币市场基金”，运行至今已有实际交易发生：汇丰完成首笔跨行转账（蚂蚁国际 380 万港元代币化存款），渣打落了两单（其中一单是协助富途证券认购华夏基金的代币化货基），中银香港则完成了首笔以代币化存款认购港元货基代币化类别的交易。这条通道的用途还在往外扩——2026 年 9 月 29 日特区政府第四批数码绿色债券发行时，港元档的一级发行结算就经由 EnsembleTX 引入了港元代币化存款，是全球第一例。

代币化进入美国金融基础设施核心

要衡量RWA推进至金融基础设施的哪一层次，美国存管信托与清算公司（DTCC）的代币化进展更具说服力。作为全球金融服务行业首要的交易后市场基础设施，DTCC托管的证券总价值超过 114 万亿美元，约为美国 GDP 的 3.8 倍。2026 年 7 月 15 日，DTCC 宣布已将存管信托公司持有的部分资产转换为代币形态，并成功用于真实生产交易，为该代币化服务定于 2026 年 10 月的全面推出奠定基础。

首批可代币化的合格资产范围涵盖罗素 1000 指数成分股、跟踪主要指数的 ETF，以及美国国库券、票据与债券，均为流动性与认可度最高的品种。该项目有超过 30 家机构参与，既包括摩根大通、贝莱德、高盛等传统金融巨头，也有 Circle、Chainlink 等加密原生与 Web3 基础设施公司。

这份名单所揭示的是代币化的推进深度，而非发行规模。代币化已不再局限于发行环节，而是进入抵押品质押、证券借贷、回购与中央对手方保证金等资产交付、融资及风险管理的实际业务流程。其信号相当明确：横亘于传统金融与区块链之间的长期屏障正在被打通，RWA正嵌入全球金融基础设施的核心。而决定成败的关键变量并非技术，而是标准——谁的底层设施被最多机构接入采用，谁就在相当程度上掌握了下一代清算规则的定义权。

全球监管框架加速调整

在香港的监管框架下，RWA改变的只是资产的呈现形式，而非其法律实质。代币化金融产品的内核仍是债券、基金、票据这些熟悉的传统金融资产，代币化只是在其外部增加了一层封装：把权益的登记与流转迁移到分布式账本上，而资产本身的法律属性并不因此改变。香港证监会投资产品部执行董事吴家俐明确指出，现行规管证券的法律框架与监管要求依然适用；与此同时，代币化结构本身会引入新的风险维度，这部分同样须纳入相应的监管视野。

RWA的合规性依赖于跨境法律衔接，中国香港在此领域占据先机。2026 年 4 月 20 日——香港证监会公布新监管框架，推动试行代币化香港证监会认可投资产品（代币化产品）的二级市场买卖。该框架参照 ETF 与持牌虚拟资产交易平台的运作规则，围绕公平定价、有序交易、流动性提供与信息披露四项机制作出规定。这是全球首个针对代币化产品二级市场的合规监管框架，其直接结果是，投资者未来有望对这类产品进行 7×24 小时全天候交易。《2026 年施政报告》再次强调，证监会将完善代币化投资产品的监管框架，推动黄金及其他合资格的现实世界资产代币化产品在持牌平台发行与交易。

美国数字资产监管的主线，正从“等待立法授权”转向“由监管机构先自行定规则”。2026 年 9 月，参议院对推进《CLARITY 法案》的终结辩论动议未通过，该法案最终成法的时间表由此难以预判。面对这一僵局，美国证监会（SEC）选择了绕行：不依赖新的立法授权，而是直接动用自身既有的豁免权，为链上股票交易开出一条临时通道。

9 月 17 日，美国SEC 发布"创新豁免"（Innovation Exemption），允许代币化证券交易场所在公链上通过许可制 AMM 流动性池撮合代币化美股交易，有效期五年，至 2031 年 9 月 17 日。需要厘清的是，这项豁免针对的是交易环节，而非“代币化”环节——发行代币化股票的主体不因此获得任何豁免，仍须完整遵守《证券法》项下的发行规则，以及 SEC 于 2026 年 1 月发布的《代币化证券员工声明》。换言之，交易端的门槛降了，资产端的门槛一步未降。10 月 4 日，纽交所母公司洲际交易所与 OKX 各持股 50% 的合资公司 OKXICE LLC 向SEC提交了“创新豁免”框架下的首份申请，拟代币化英伟达、苹果、可口可乐等 63 只美股，发行人享有 30 天退出选择期。

效率红利带来的额外风险

对配置效率极度敏感的长期资金，正在把注意力转向链上形态的资产——更低的流转摩擦意味着同一笔资本可以承担更多次的循环。这种偏好会产生外溢效应：仍以传统清算流程为主的金融市场，资金一旦开始向代币化场所迁移，它们面临的就不只是效率落差，而是直接的资本分流压力。各地金融机构因此被迫加速搭建自己的链上底层，动机早已超出“降本增效”的范畴，更像是在新一轮全球资金争夺战中守住入场资格。

代价同样清晰。一端是技术承受力：公链的吞吐上限与央行级别的安全要求之间仍存在缺口，而代码缺陷或密钥失控所对应的风险敞口动辄以百亿美元计，几乎没有试错余地。另一端是机制层面的取舍——即时交割在盘活资本效率的同时，也撤掉了原先结算周期天然提供的缓冲区间；压力下，程序化执行与市场恐慌彼此强化，跨境资金的抽离会更突然，波动的市场间传导也随之提速。代币化接管金融基础设施的进程，最终将由它应对极端情形的能力来定速。

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本文系未央网专栏作者发表，属作者个人观点，不代表网站观点，未经许可严禁转载，违者必究！首图来自图虫创意。

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