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三、互联网金融的核心特征

（一）交易成本降低

第一，互联网替代传统金融中介和市场中的物理网点和人工服务，从而能降低交易成本。比如，手机银行本身不需要设立网点，不需要另外的设备与人员等，交易成本显著低于物理网点和人工柜员等方式（CGAP,2010）。

第二，互联网促进运营优化，从而能降低交易成本。比如，第三方支付集成多个银行账户，能提高支付清算效率。在传统支付模式下，客户必须分别与每一家商业银行建立联系。在第三方支付模式下，客户与第三方支付公司建立联系，第三方支付公司代替客户与商业银行建立联系。第三方支付公司通过采用二次结算的方式实现了大量小额交易在第三方支付公司的轧差后清算，从而能降低交易成本（谢平等，2014a）。

第三，互联网金融的去中介化趋势缩短了资金融通中的链条（后文有详细讨论），能降低交易成本。

（二）信息不对称程度降低

在互联网金融中，大数据被广泛应用于信息处理（体现为各种算法，自动、高速、 网络化运算），提高了风险定价和风险管理效率，显著降低了信息不对称。

大数据至今未有统一定义。但一般认为大数据具有四个基本特征——数据体量庞大（volume）、价值密度低（value，也有人理解成应用价值巨大）、来源广泛和特征多样（variety）、增长速度快（velocity，也有人理解成需要高速分析能力）。大数据产生的背景是整个社会走向数字化，特别是社交网络和各种传感设备的发展（见第一部分）。大数据有三个主要类型——记录数据、基于图形的数据以及有序数据。云计算和搜索引擎的发展，使得对大数据的高效分析成为可能，核心问题是如何在种类繁多、数量庞大的数据中快速获取有价值信息，主要有两类任务（Tan ,et al,2006;Rajaraman and Ullman,2013;Provost and Fawcett,2013）。第一类是预测任务，目标是根据某些属性的值，预测另外一些特定属性的值。第二类是描述任务，目标是导出概括数据中潜在联系的模式，包括相关、趋势、聚类、轨迹和异常等，具体可分为分类、回归、关联分析、聚类分析、推荐系统、异常检测、链接分析等。大数据分析有很强 的实用主义色彩。预测在大数据分析中占有很大比重，对预测效果的后评估也是大数据分析的重要内容。大数据与超高速计算机结合，使得相关性分析的重要性将超过因果分析，行为分析的重要性将不低于财务报表分析。

在信贷领域，可以根据大数据来决定动态违约概率。谢平和邹传伟（2012）指出，对某个信用主体，很多利益相关者都可以在互联网上给予评价，这样根据自主信息和主观判断，任何时点都可以知道违约概率，并且是最有效的。总的效果是，地方信息和私人信息公开化，只可意会的信息显性化，分散信息集中化，类似“充分统计量”的指标或指数能反映汇聚来的信息，使信息在人与人之间实现“均等化”。我们把这种状况简称为“大众点评”原理，其可以替代银行内部专业的、线性的信贷评估方法。

证券市场可能同时具有行为金融学（Shefrin andStatman,1994）和有效市场假说（Fama et al.,1969） 描述的特征。一方面，在社交网络的促进下，投资者之间的交流、互动和相互影响会非常有效，个体和群体行为会接近行为金融学的描述（比如Coviello et al.（2014）发现，人类情绪可以通过社交网络产生传染效果），进而对单个证券或整个证券市场产生可观测的影响。另一方面，在大数据分析的促进下（内幕信息不属于大数据），市场信息充分、透明，市场定价效率非常高（比如证券定价中的一些复杂计算转化为应用程序，简单化），证券市场会接近有效市场假说 的描述。

在保险领域，大数据能提高保险精算的准确性，使保费充分考虑个体差异性，并且动态调整，类似动态违约概率。比如，在非寿险中，保险公司可以为客户提供根据行驶里程及时间 定价的保险（pay as you drive），根据驾驶行为定价的保险（pay how you drive），以及可以协助被保险人完善驾驶习惯（manage how you drive）；寿险精算在生命表的基础上，将来会充分考虑个人的基因、家族遗传、饮食运动习惯和职业等，时效性也将进一步提高（王和，2014）。随着精算效率的提高，互联网金融中的保险，将接近完美的 风险转移模型——自愿、自由、公平地进行风险转移（Arrow，1970）。第一，保险产品丰富化，对人身和财产方面的每一种风险，均可能出现相应的保险产品。第二，保险费率由公平原则厘定。第三，风险转移给社会中有相应风险偏好的人，由他们自愿承担。

（三）交易可能性集合拓展

互联网使交易成本和信息不对称逐渐降低，金融交易可能性集合拓展，原来不可能的交易成为可能（谢平和邹传伟，2012）。比如，在P2P网络贷款中，陌生人之间也可以借贷，而线下个人之间的直接借贷，一般只发生在亲友间。 在众筹融资中，出资者和筹资者之间的交易较少受到空间距离的制约，而传统VC遵循“20分钟规则”（VC距被投企业不超过20分钟车程）。在余额宝中，用户数达1.49亿（2014 年三季度），其中很多不属于传统理财的服务对象。特别需要指出的是，互联网金融所具有的边际成本递减和网络效应等特征，也有助于拓展互联网金融的交易可能性集合。

但交易可能性集合扩大伴随着“长尾”风险。第一，互联网金融服务人群的金融知识、风险识别和承担能力相对欠缺。第二，这些人的投资小而分散，“搭便车”问题突出，针对互联网金融 的市场纪律容易失效。第三，个体非理性和集体非理性更容易出现。第四，一旦互联网金融出现风险，从涉及人数上衡量，对社会负外部性很大。因此，金融消费者保护是互联网金融监管的重要内容（谢平等，2014a）。

（四）交易去中介化

在互联网金融中，资金供求的期限、数量和风险的匹配，不一定需要通过银行、证券公司和交易所等传统金融中介和市场，可以通过互联网直接匹配。

在信贷领域，个人和小微企业在消费、投资和生产中，有内生的贷款需求（比如平滑消费、启动投资项目和流动资金要求等）。这些贷款需求属于合法权利（即贷款权）。与此同时，个人通过投资使财富保值增值，并自担风险，也属于合法权利（即投资权）。但这些贷款权和投资权都很分散，面临匹配难题和交易成本约束。比如，我国很多地方存在的“两多两难”（企业多融资难，资金多投资难）问题，就反映了信贷领域的这种摩擦。P2P网络贷款能缓解贷款权和投资权匹配中的信息不对称，降低交易成本，有存在的必然性。很多传统金融不能满足的贷款权和投资权，通过P2P网络贷款得到了满足。在征信基础比较好的地方（比如美国），P2P网络贷款的生命力就显现出来。此外，P2P网络贷款平台与借款者之间 的重复博弈能抑制诈骗。在大数据背景下，金融民主化、普惠化与数据积累之间有正向激励机制。

在证券领域，在目前的技术条件下，投资者可以直接在股票交易所开户，不需要通过证券公司，实现百分之百的网络交易，使证券公司的经纪业务没有存在的必要。另外，“融资工具箱”可能出现。在信息足够透明、交易成本足够低的情况下，一些企业（特别是资质比较好的企业）的融资可以不通过股票交易所或债券市场等，直接在众筹融资平台（甚至自己网站）上进行，而且各种筹资方式一体化。企业根据自己需要，动态发行股票、债券或混合型资本工具，供投资者选择。投资者可以实时获取自己组合的头寸、市值、分红、到期等信息，相互之间还能进行证券的转让和交易。

在保险领域，会出现“众保”模式（王和 ，2014）。保险的核心功能是经济补偿，即保险公司基于大数定理为投保人提供针对意外损失的经济补偿。在经济补偿中，没有发生意外损失的投保人通过自己交纳的保费间接补偿了发生意外损失的投保人。在充分竞争的理想情况下，全体投保人支付的保费应该正好能覆盖他们作为一个整体的意外损失敞口（即净均衡原理），保险公司居中起到保费转移支付的作用。“众保”模式则体现了保险的去中介化。在“众保”模式中，一群风险保障需求相当的人可以通过网络签署协议，约定只要有人发生意外损失，其他人均有义务给予补偿，以开展互助。比如我国的“抗癌公社”，其目标是通过网络平台，征集到3万名公社成员，约定一旦有成员患癌，每一名会员提供10元捐助，从而筹集到30万的专项医疗费，并且平台本身非盈利、不经手捐助款（康会欣，2014）。大数据技术使信息越来越透明，对“众保” 模式有促进作用。

（五）支付变革与金融产品货币化

在互联网金融中，支付以移动支付和互联网支付为基础，能显著降低交易成本。另 一个可以设想的情景时，所有个人和机构通过互联网在中央银行的超级网银开账户。这样二级银行账户体系就不存在，货币政策操作方式完全改变。比如，中央银行和商业银行竞争个人和机构的存款，中央银行批发资金给商业银行发放贷款。

在互联网金融中，支付与金融产品挂钩，会促成丰富的商业模式。突出 例子是以余额宝为代表的“第三方支付＋货币市场基金”合作产品。余额宝通过“T+O”和移动支付，使货币市场基金既能用作投资品，也能用作货币，同时实现支付、货币、存款和投资四个功能。未来，随着支付的发展，在流动性趋向无穷大的情况下，金融产品仍可以有正收益。许多金融产品（或投资品）将同时具有类似现金的支付功能，称为“金融产品货币化”。比如，可能用某个保险产品或某支股票来换取商品。这对货 币政策和金融监管都是挑战，需要重新定义货币、支付、存款和投资。

互联网金融中还会出现互联网货币（谢平，2013；谢平和石午光，2015）。以比特币为代表的互联网货币的流行说明了，点对点、去中心化的私人货币（根据密码学和互联网技术设计），在纯粹竞争环境下不一定比不上中央银行的法定货币。在现代社会，货币不一定总与信用联系在一起（比特币更接近一种人造贵金属货币）。此外，互联网货币天生的国际性、超主权性，丰富了对可兑换的认识。

从理论上可以设想，互联网市场体系中产生多边交易所认可的互联网货币，以“自适应”方式存在于互联网，内生于以互联网为主的实体经济交易中，根据规则自动调整发行量（不是像比特币那样事先限定发行量，而是随着互联网市场运转，货币成比例增长），以保持币值稳定。这种情况下，货币政策也会完全改变。目前主流的货币理论假设货币是外生变量，因此有控制的必要。但对这种内生、趄主权的互联网货币，货币政策既不是数量控制，也不是价格控制，而是对经济体中总的风险承担水 平的控制，更接近宏观审慎监管。

（六）银行、证券和保险的边界模糊

一些互联网金融活动天然就具有混业特征。比如，在金融产品的网络销售中，银行理财产品、证券投资产品、基金、保险产品和信托产品完全可以通过同一个网络平台销售。又比如，P2P网络贷款就涉及银证保三个领域。从功能上，P2P网络贷款是替代银行存贷一款 。P2P网络贷款还可以视为通过互联网的直接债权融资，美国主要就是SEC监管P2P网络贷款。从保险角度，P2P网络贷款的投资人相当于购买信用保险产品。比如，假设一个投资者有100万，去银行存款的话，一年期利率是3.5%，年收益为 3.5万； 在P2P网络贷款平台 上给 50个人贷款 （假设平均贷给每2万），利率在12%-15%之间。在50个借款人中，如果只有3个人违约（假设违约后贷款完全损失），投资者的年净收益为47ｘ2ｘ12%－3ｘ2＝ 5.28万（按最低利率12%计算），还是高于银行存款的收益3.5万。这就体现了对大数定理的应用。但也需要指出，互联网金融的混业特征会带来一些监管难题（谢平等，2014b）。

（七）金融和非金融因素融合

互联网金融创新内生于实体经济的金融需求，在一定程度上接近于王国 刚（2014）提出的“内生金融”概念。一些实体经济企业积累了大量数据和风险控制工具，可以用在金融活动中，代表者是阿里巴巴和京东等电子商务公司。比如，阿里巴巴为促进网上购物、提高消费者体验，先通过支付宝打通支付环节，再利用网上积累的数据发放小额信贷，然后又开发 出余额宝，以盘活支付宝账户的沉淀资金并满足消费者的理财需求。阿里巴巴的金融创新经验表明，互联网金融的根基是实体经济，互联网金融一旦离开实体经济，会变成无源之水、无本之木。

不仅如此，分享经济（Sharing economy）正在欧美国家兴起，我国也出现了一些案例（Botsman and Rogers，2010）。交换活动普遍存在，只要人与人之间资源禀赋不一样或者分工不一样，就存在交换和匹配。从互联网视角解读市场、交换和资源配置等基本概念可以发现，互联网提高了交换和匹配的效率，使很多原来不可能交易的东西，以交易或共享的方式匹配。比如，打车软件使出租车的市场匹配发生了很大变化，减少了用户排队等出租车的时间，也减少了出租车“扫大街”空驶的情况。将来可能情景是，每辆出租车有若干固定客户，每个客户也有若干出租车司机为他服务，每个人还可以通过市场自行拼车，这样出租车市场的资源配置效率会非常高。再比如住房分享（代表者是美国的Airbnb公司），不一定交换房屋产权，但可以交换房屋的使用权。住房分享平台为房东提供在线服务平台，将其未使用的居住空间（包括整套房子、单个房间和床位等）短期租赁给来房东所在城市旅行的房客。通过这种方式，闲置住房资源通过互联 网实现共享。

电子商务、分享经济与互联网金融有天然的紧密联系。它们既为互联网金融提供了应用场景，也为互联网金融打下数据和客户基础，而互联网金融对它们也有促进作用，从而形成一个良性循环。未来，实体经济和金融活动在互联网上会达到高度融合（谢平等，2014b）。这就使得互联网金融创新具有非常不同于传统金融创新的特点。

传统金融创新主要是金融产品（契约）创新，即使用金融工程技术和法律手段，设计新的金融产品。部分新产品具有新的现金流、风险和收益特征，实现新的风险管理和价格发现功能，从而提高市场完全性，比如期权、期货 和掉期等衍生品。部分创新产品则以更低交鳥成本实现已有金融产品（及其组合）的功能，比如交易所交易基金。总的来说，传统金融创新强调流动性、风险收益转换。

互联网金融创新则体现了互联网精神对金融的影响。互联网精神的核心是开放 、共享、去中心化、平等、自由选择、普惠和民主。互联网金融反映了人人组织和平台模式在金融业的兴起，金融分工和专业化淡化，金融产品简单化，金融脱媒、去中介化，金融民主化、普惠化。因此，互联网金融的很多创新产品与衣食住行、社交联系在一起，经常内嵌在应用程序中，产品实用化、软件化，自适应生成，强调行为数据的应用，一定程度上体现了共享原则。目前的典型案例包括：（1）余额宝，如前文指出的，实现了支付、货币、存款和投资的一体化；（2）京东白条，本质是“免息赊购＋商品价格溢价”，给消费者一定的信用额度，不计利息，但能从商品价格中得到补偿；（3）微信红包颠覆了传统的红包概念，体现了互联网金融在社交中的应用。类似这样的“跨界”创新产品将来会大量出现。

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